巴菲特股東信-2018年! - 空空

從1788年開始，也就是喬治·華盛頓任職第一年之前的一年。那麼，有誰能想像到，新國家僅在三個77歲的一生中就能完成什麼呢？在1942年之前的兩個77年中，美國已從400萬人口（佔世界人口的1％的1⁄2）成長為地球上最強大的國家。但是，在1942年的春天，它面臨著危機：在我們三個月前才進入的戰爭中，美國及其盟國正遭受重大損失。壞消息每天都到。儘管頭條新聞令人震驚，但幾乎所有美國人都在3月11日相信戰爭將要結束。

伯克希爾的表現與標準普爾500指數的對比 :

數據為日曆年，但以下情況除外：1965年和1966年（截止9/30）；

1967年，截至12/31的15個月。

從1979年開始，會計準則要求保險公司對所持有的股票證券進行估值，

而不是以前要求的成本或市場價較低者。

在此表中，伯克希爾哈撒韋公司1978年的業績已重述以符合變更後的規則 。

在所有其他方面，使用原始報告的數字計算結果。

標普500指數為稅前，伯克希爾指數為稅後。

如果像伯克希爾這樣的公司僅擁有標準普爾500指數併計提了適當的稅費，

那麼在該指數顯示正收益的年份，其結果將落後於標準普爾500指數，

但在該指數顯示的年份將超過標準普爾500指數。

負回報。 多年來，稅收成本將使總滯後變得相當可觀。

致伯克希爾·哈撒韋公司的股東：

伯克希爾哈撒韋公司採用公認會計原則（通常稱為“ GAAP”），

在2018年賺了40億美元。該數字的組成部分包括248億美元的營業收入，

無形資產減值產生的30億美元非現金虧損（幾乎全部來自我們在卡夫亨氏的股權中產生），

28億美元的出售投資證券的已實現資本收益以及因我們持有的投資中未實現的資本收益減少而造成206億美元的虧損。

新的GAAP規則要求我們將最後一項納入收益。

正如我在2017年年度報告中強調的那樣，

伯克希爾哈撒韋的副董事長查理·芒格和我都不認為這條規則是明智的。

可閱讀 :

查理蒙格一生的智慧語錄! 對人生受益頗多!

相反，我們倆一致認為，在伯克希爾，

這種按市值計價的變化將產生我所描述的“底線的瘋狂而反复無常的波動”。

這一預測的準確性可以通過我們在2018年的季度業績來表明。

第一季度和第四季度，我們報告的GAAP虧損分別為11億美元和254億美元。

在第二和第三季度，報告的利潤分別為120億美元和185億美元。

與這些迴旋形成鮮明對比的是，

伯克希爾擁有的許多業務在整個季度實現了一致且令人滿意的營業收入。

在這一年中，這些收入超過了2016年的176億美元的高點，增幅為41％。

我們的季度GAAP收入將不可避免地繼續大幅波動。

這是因為我們龐大的股票投資組合（在2018年底價值近1,730億美元）經常會出現一天的價格波動，

其波動幅度為20億美元甚至更多，而新規則規定，

所有這些波動必須立即降至我們的底線。

的確，在第四季度，即股價高波動的時期，

我們經歷了幾天的“盈利”或“虧損”超過40億美元。

專注於營業收入，很少關注各種收益或損失。

我的話絕不會削弱我們對伯克希爾哈撒韋的投資的重要性。

隨著時間的流逝，查理和我希望他們能帶來可觀的收益，

儘管時間安排很不規則。

長期閱讀我們年度報告的讀者會發現我以不同的方式來寫這封信。

在將近30年的第一段中，伯克希爾每股帳面價值的變化百分比。

現在是時候放棄這種做法了。

事實是，伯克希爾的賬面價值的年度變化（使告別出現在第2頁）是一種失去了以往意義的指標。

有三種情況可以做到這一點。

首先，伯克希爾哈撒韋公司已經從一家資產主要集中在有價股票中的公司逐漸轉變為主要價值在於經營業務的公司。

我和查理希望重塑會以不規則的方式繼續進行。

其次，雖然我們所持有的股權是按市場價格計價的，

但會計準則要求我們將經營公司的集合計入賬面價值，

其金額應遠低於其當前價值，這是近年來出現的錯誤標記。

第三，隨著時間的流逝，伯克希爾很可能會大量回購其股票，

而交易將以高於賬面價值但低於我們的內在價值估計的價格進行。

這種購買的數學方法很簡單：

每次交易都會使每股內在價值上升，而每股賬面價值下降。

這種結合導致賬面價值記分卡越來越與經濟現實脫節。

在未來的財務業績表中，我們期望著眼於伯克希爾的市場價格。

市場可能會極為混亂：只要看看第2頁上列出的54年曆史即可。

不過，隨著時間的流逝，伯克希爾的股價將成為衡量業務績效的最佳手段。

我想給您一些好消息-真正的好消息-我們的財務報表中沒有反映。

它涉及我們在2018年初進行的管理變更，當時阿吉特·賈恩負責所有保險業務，

而格雷格·阿貝爾被授予所有其他業務的權力。

這些舉措已經過期，現在伯克希爾的管理要比我獨自監督運營時要好得多。

阿吉特和格雷格人才稀少，伯克希爾的血液流淌在他們的血管中。

現在，讓我們來看看您擁有的財產。

專注於森林–忘記樹木

評估伯克希爾公司的投資者有時會痴迷於我們眾多業務的細節，

可以說是我們的經濟“樹”。

鑑於我們擁有各種各樣的標本，從樹枝到紅木，

對這種類型的分析可能令人麻木。

我們的一些樹木已患病，不太可能從現在開始大約十年。

不過，還有許多其他產品注定會增長尺寸和美觀度。

幸運的是，沒有必要單獨評估每棵樹來粗略估計伯克郡的內在商業價值。

這是因為我們的森林包含五個非常重要的“小樹林”，

每個小樹林都可以以合理的準確性進行整體評估。

這些樹林中有四個是易於理解的差異化業務和金融資產集群。

第五，我們龐大而多樣的保險業務，

以一種不太明顯的方式為伯克希爾公司帶來了巨大的價值，

我將在本信的後面解釋。

在我們仔細觀察前四個樹林之前，讓我提醒您我們在部署資金：

購買全部或部分具有良好且持久的經濟特徵的，經良好管理的企業。

我們還需要以合理的價格購買這些產品。

有時，我們可以購買符合我們測試標準的公司的控制權。

我們通常會發現我們在公開交易的業務中所追求的屬性，

通常我們會獲得5％至10％的權益。

我們採用兩管齊下的方式進行大規模資本配置在美國公司中很少見，

有時還為我們提供了重要的優勢。

近年來，我們可以遵循的明智路線很明確：

許多股票提供的遠比美元多的資金我們可以通過購買全部業務來獲得。

這種差距導致我們去年購買了約430億美元的有價股票，

而只出售了190億美元。

查理和我相信，我們投資的公司提供了卓越的價值，

遠遠超過了收購交易中提供的價值。

儘管我們最近增加了有價證券，

但伯克希爾森林中最有價值的樹林仍然是伯克希爾控制的數十家非保險業務（通常與100％所有權，且永遠不會低於80％）。

這些子公司去年盈利168億美元。

此外，當我們說“收入”時，我們描述的是所有收入稅，

利息支付，管理性薪酬（無論是現金還是股票），

重組費用，折舊，攤銷和家庭辦公費用之後的剩餘收入。

在華爾街銀行家和公司首席執行官經常吹捧的那些東西中。

他們的演講常常帶有“調整後的EBITDA”，

這是一種重新定義“收益”以排除各種超現實成本的措施。

例如，管理人員有時斷言，不應將其公司的股票薪酬視為費用。

（還有什麼呢？是股東的禮物？）

還有重組費用？好吧，也許去年的確切重組不會重演。

但是，一種或另一種重組在業務中很普遍–伯克希爾哈撒韋已經走了數十次之路，

而我們的股東始終承擔著這樣做的成本。

亞伯拉罕·林肯曾經提出過一個問題：

“如果您將狗的尾巴稱為一條腿，它有幾條腿？”

然後回答了他自己的疑問：“四，

因為打一條尾巴一條腿並不能成為一條腿。”

安倍在華爾街會感到孤單，查理和我確實認為，

與收購相關的14億美元的攤銷費用（詳見第K-84頁）並不是真正的經濟成本。

在評估私營企業和有價股票時，我們會將這種攤銷“成本”加回GAAP收益中。

相比之下，伯克希爾的84億美元折舊費用低估了我們的真實經濟成本。

實際上，我們每年需要花費比這筆款項更多的錢，

才能在我們的許多業務中保持競爭力。除了這些“維護”資本支出外，

我們還花費大量資金追求增長。

總體而言，伯克希爾去年在工廠，

設備和其他固定資產上的投資額達到創紀錄的145億美元，其中89％用於美國。

伯克希爾哈撒韋大區按價值計算是其股權集合，

通常涉及5％至10％的所有權在一個非常大的公司。

如前所述，截至年底，我們的股權投資價值近1,730億美元，遠高於其成本。

如果該投資組合以其年終估值出售，

則應從收益中支付約147億美元的聯邦所得稅。

我們很可能會很長時間持有這些股票，但最終收益會以出售時的匯率產生稅款。

我們的投資對象去年向我們支付了38億美元的股息，

這筆款項將在未來幾年增加2019年。

然而，比股息更重要的是這些公司每年保留的巨額收益。

作為指標，考慮一下這些僅涵蓋我們五個最大持股的數字。

（1）基於當前年利率。

（2）基於2018年收益減去已支付的普通股和優先股股息。

GAAP（決定我們報告的收益）

不允許我們將被投資方的保留收益計入我們的財務賬戶。

但是這些收益對我們來說具有巨大的價值：

多年來，我們的投資人（作為一個集團）保留的收益最終為伯克希爾·哈撒韋公司帶來了資本收益，

這些公司為我們再投資的每一美元所獲得的資本收益總計超過一美元。

享有出色的經濟效益，並且大多數人將其部分留存收益用於回購股票。

我們非常喜歡這樣：

如果查理和我認為被投資方的股票價格低估，

當管理層動用其部分收益來提高伯克希爾哈撒韋公司的持股比例時，

我們會感到非常高興。

這是從上表中得出的一個示例：

在過去八年中，伯克希爾持有的美國運通卡一直保持不變。

同時，由於公司回購，我們的所有權從12.6％增加到17.9％。

去年，伯克希爾在美國運通賺取的69億美元中所佔的份額為12億美元，

約占我們為購買該公司股份而付出的13億美元的96％。

當收益增加而股票數量減少時，所有者通常會表現良好。

隨著時間的推移，伯克希爾的企業所有權的第三類是四方公司，

我們與其他方共享控制權。

我們在這些業務的稅後營業收入中所佔的份額–卡夫·亨氏的26.7％，

德克薩斯州伯卡迪亞電力公司和德克薩斯電力傳動公司的50％，

以及飛行員J飛行的38.6％–在2018年總計約13億美元。

年底的美國國庫券和其他現金等價物為200億美元，

以及其他200億美元的固定收益票據。

我們認為其中的一部分是不可觸摸的，

他們承諾將始終持有至少200億美元的現金等價物以防範外部災難;我們還承諾將避免任何可能威脅我們維持這一緩衝能力的活動，

伯克希爾將永遠保持金融堡壘。

在管理中，我將犯下昂貴的委託錯誤，也將錯失許多機會，

其中一些對我來說應該是顯而易見的。

有時，隨著投資者逃離股票，我們的股票將暴跌。

但是我永遠也不會冒著現​​金短缺的風險。

在未來的幾年中，

我們希望將大量過剩流動資金轉移到伯克希爾將永久擁有的業務中。

然而，目前的前景並不樂觀：具有長期良好前景的企業的價格高昂，

令人失望的現實意味著2019年我們可能會再次看到我們擴大可持股股票的持有量。

儘管如此，我們仍然希望獲得大象般的收購。

即使在我們88歲和95歲這一年齡段（我還是個年輕人），

這種前景也使我和查理的心臟跳動更快。

（僅僅寫關於大筆購買的可能性的文章使我的脈搏率猛增。）

我對更多股票購買的期望並不是市場呼喚。

查理和我對下週或明年的庫存狀況一無所知。

這種預測已經成為我們活動的一部分。

相反，我們的思考重點是計算有吸引力的業務的一部分是否價值超過其市場價格。

我相信伯克希爾的內在價值可以通過將這四個公司的價值相加來近似資產拉登格羅夫斯，

然後減去適當的稅額，最終針對出售有價證券應繳納的稅款。

您可能會問，如果我們要出售某些全資企業，

伯克希爾會產生的主要稅費也不應免稅。

忘了這個想法：即使出售該公司無需繳稅，

對我們出售任何優秀的公司來說也是愚蠢的。

真正好的企業很難發現。

出售任何您有幸擁有的財產根本沒有道理。

我們所有債務的利息費用已扣除，作為計算伯克希爾非保險業務收益的費用。

除此之外，我們對前四座小樹林的大部分所有權都來自伯克希爾第五座小樹林（一組特殊的保險公司）產生的資金。

我們將這些資金稱為“浮動資金”，我們希望這些資金會隨著時間的流逝而免費，

甚至可能會更好。

最後，關鍵和持久的要點是：

通過將五個小樹林組裝成一個實體，伯克希爾的價值得以最大化。

這種安排使我們能夠無縫，客觀地分配大量資本，

消除企業風險，避免孤立現象，以極低的成本為資產提供資金，

偶爾利用稅收效率並最大程度地減少間接費用。

在伯克希爾，整體情況要比實際情況要大得多。部分的總和。

回購和報告

之前我曾提到伯克希爾將不時回購自己的股票。

假設我們以低於伯克希爾的內在價值的價格進行購買（這肯定是我們的意圖），

回購將使那些離開公司的股東和那些留下的股東都受益。

誠然，回購對上行者的好處很小。

那是因為仔細購買拜斯可以最大程度地減少對伯克希爾哈撒韋股價的影響。

儘管如此，在市場上有額外的買家對賣方有利。

對於連續股東，優勢是顯而易見的：

如果市場價格將離任合夥人的利息定為例如90美分，

則連續股東每股收益將增加公司每次回購都具有內在價值。

顯然，回購應該對價格敏感：盲目地購買價格過高的股票會破壞價值，

這對許多晉升或樂觀的CEO來說都是一個事實。

當一家公司表示打算進行回購時，至關重要的是要向所有股東合夥人提供信息。

他們需要對價值進行明智的估計。

查理和我在這份報告中試圖提供這些信息。

我們不希望合夥人將其賣回公司，因為他或她被誤導或知情程度不充分。

然而，一些賣方可能不同意我們的價值計算，

而另一些賣方可能發現了他們認為比伯克希爾股票更具吸引力的投資。

第二類中的一些將是正確的：

毫無疑問，有許多股票會帶來比我們更大的收益。

此外，某些股東只會決定是時候讓他們或他們的家人成為網絡消費者，

而不是繼續積累資本。

查理和我目前對加入該小組沒有興趣。

也許我們會在晚年成為大筆支出。

在過去的54年中，

我們在伯克希爾的管理決策是從留下來的股東而不是離開的股東的角度做出的。

因此，查理和我從未關注過本季度的業績，事實上，

伯克希爾·哈撒韋可能是《財富》 500強中唯一不編制月度收益報告或資產負債表的公司。

可閱讀 :

資產負債表基本名詞和概念!

我當然會定期查看大多數子公司的每月財務報告。

但是伯克希爾的整體收入和財務狀況的查理和我學習僅按季度查看。

此外，伯克希爾沒有公司範圍的預算（儘管我們的許多子公司都覺得有用）。

我們缺乏這樣的工具意味著母公司從來沒有一個季度的“數字”達到目標。

避免使用這種忌諱會給我們的許多經理人一個重要的信息，

從而強化了我們所珍視的文化。

多年來，查理和我已經看到了由於管理層滿足沃爾沃的需求而導致的各種不良的會計和運營不良行為街頭期望。

為了不讓“華爾街”感到失望而開始的“無辜”軟糖-

例如，在季度末進行貿易負荷，

對不斷上升的保險損失視而不見或提取“餅乾罐”準備金-可以成為第一個。

邁向全面的欺詐。只是一次就使用數字只是CEO的意圖。最終結果很少。

而且，如果老闆可以稍作弊，下屬也很容易將類似的行為合理化。

在伯克希爾，我們的聽眾既不是分析師也不是評論員：

可閱讀 ;

分析師常說的話! 來看看分析師常說的哪些話吧! (請三思~)

不論股票漲或跌，都是分析師說的對! (看似很有道理，其實是廢話!)

查理和我正在為股東合夥人工作。

流向我們的電話號碼就是我們發送給您的電話號碼。

非保險業務-從棒棒糖到機車

現在，讓我們進一步看看伯克希爾最有價值的樹林-

我們的非保險業務集合-請記住，

我們不希望不必要地向競爭對手提供可能對他們有用的信息。

有關各個業務的其他詳細信息，請參見第K頁。

5 – K-22和K-40 – K-51頁。

從整體上看，這些企業在2018年的稅前收入為208億美元，比2017年增長24％。

我們在2018年進行的收購僅帶來了微不足道的收益，

在此討論中我將堅持稅前數字。

但我們在2018年從這些業務獲得的稅後收益更大，達到47％，

這在很大程度上要歸功於當年年初生效的公司稅率的下調。

讓我們看一下為什麼產生如此巨大的影響。

從經濟現實開始：

無論是否喜歡，美國政府都對伯克希爾·哈撒韋的收益具有國會決定的利益。

實際上，我們的美國財政部持有特殊類別的股票-稱為AA股-可以從伯克希爾獲得大量“股息”（即，納稅）。

與往年一樣，2017年公司稅率為35％，

這意味著美國財政部在其AA股方面做得很好。

的確，美國財政部的“股票”在1965年接手時一無所獲，

如今已發展成為每年向聯邦政府交付數十億美元的股份。

然而，去年，政府的“所有權”佔40％（14 /當公司稅率降低到21％時，第35位）免費返回伯克希爾。

因此，我們的“ A”和“ B”股東的股份收益大大提高。

這大大增加了您和我擁有的伯克希爾股份的內在價值。

此外，相同的動力還提高了伯克希爾哈撒韋持有的幾乎所有股票的內在價值，

這些都是頭條新聞。

但是，還有其他因素需要考慮，這會削弱我們的收益。

例如，我們的大型公用事業部門獲得的稅收優惠已轉嫁給了客戶。

同時，適用於我們從國內公司獲得的大量股息的稅率幾乎沒有變化，約為13％。

（較低的利率長期以來是合乎邏輯的，

因為我們的投資方已經對其付給我們的收益納稅。）

但是，總的來說，新法律使我們的業務和我們擁有的股票具有更大的價值。

我們的非保險業務。

BNSF和伯克希爾·哈撒韋能源公司分別擁有90.9％的股份。

合併後，他們去年的稅前利潤為93億美元，比2017年增長6％。

有關這些業務的詳細信息，請參閱第K-5至K-10頁和第K-40至K-45頁。

我們的下五個非保險子公司按收入排名（但按字母順序排列），ClaytonHomes，International Metalworking，

Lubrizol，Marmon和Precision Castparts在2018年的稅前總收入為64億美元，

高於2017年這些公司的55億美元。

接下來的五家類似排名和上市的公司（Forest River，Johns Manville，MiTek，Shaw和TTI）去年的稅前利潤為24億美元，

高於2017年的21億美元。

伯克希爾擁有的其餘非保險業務（還有很多）都具有2018年的稅收收入為36億美元，而2017年為33億美元。

保險，“浮動”和伯克希爾的資助

自1967年以來，我們的財產/意外險（“ P / C”）保險業務便成為推動伯克希爾發展的動力。

1967年，我們以860萬美元收購了美國國家賠償局及其姊妹公司National Fire＆Marine。

如今，以資產淨值衡量，美國國家賠償局已成為全球最大的財產/財產保險公司。

我們之所以關注P / C業務，是因為該行業的商業模式：

P / C保險公司先收取溢價，然後再支付索賠。

在極端情況下，例如由於暴露於石棉或嚴重工作場所事故引起的索賠，

付款可能會持續數十年。

這種立即付款的後來付款模式使財產險公司持有大量資金（我們稱之為“浮動”資金），

這將最終去別人那裡。同時，保險公司可以為自己的利益投資這筆資金。

儘管個人政策和理賠程序時有發生，

但保險公司持有的浮動金額通常相對溢價金額保持相當穩定。

因此，隨著我們業務的增長，我們的流通量也隨之增長。

下表顯示了Andhowit的發展：

包括人壽，年金和健康保險業務產生的浮存金。

我們可能會及時發現浮存金的下降。

如果是這樣，下降幅度將是非常緩慢的-每年外部下降不超過3％。

保險合同的性質使得我們永遠不能對對我們的現金資源具有重要意義的款項提出即時或短期的要求。

這種結構是設計使然，是我們保險公司無與倫比的財務實力的關鍵組成部分。

如果我們的保費超過了我們的支出和最終損失的總和，

我們的保險業務將記錄承保利潤，這將增加流通量產生的投資收入。

賺取了這種利潤後，我們將享受免費貨幣的使用，

而且更值得一提的是獲得自由貨幣。

不幸的是，所有保險公司希望獲得這種令人滿意的結果會產生激烈的競爭，

如此激烈的想法有時會導致P / C行業整體而言，要承擔大量承保虧損。

這種損失是無效的，是該行業為維持其浮動而付出的代價。

競爭態勢幾乎保證了保險業，儘管其所有公司都享有浮動收入，

與其他美國業務相比，將繼續保持令人沮喪的創紀錄的無形淨資產收益。

儘管如此，我還是喜歡我們自己的前景。伯

克希爾擁有無與倫比的財務實力，

這使我們在投資流通股方面比在財產險公司普遍擁有的靈活性更大。

我們可以使用的許多替代方案始終是一項優勢，並偶爾會提供重大機遇。

當其他保險公司受到限制時，我們的選擇範圍就會擴大。

此外，我們的財產險公司擁有出色的承保記錄。

過去16年中有15年，伯克希爾哈撒韋公司一直在承保利潤上運作，

但2017年例外，當時我們的稅前虧損為32億美元。

在整個16年的時間裡，我們的稅前收益總計270億美元，

其中20億美元在2018年錄得。

那筆記錄絕非偶然：有紀律的風險評估是我們保險經理的日常工作，

他們知道流通量的好處會因承保業績不佳而被淹沒。

所有的保險公司都提供這種口口相傳的服務。

在伯克希爾，這是一種宗教，舊約的風格。

在大多數情況下，企業的資金來自兩種來源-債務和股權。

在伯克希爾，我們還有另外兩個箭頭需要討論，

但讓我們首先介紹一下常規組成部分。

我們謹慎使用債務。

應該指出的是，許多經理會不同意這一政策，

認為大量債務會增加股權所有者的收益。

這些更具冒險精神的首席執行官將在大多數時候出現。

然而，在罕見且不可預測的時間間隔內，信貸消失，債務變得致命。

俄羅斯輪盤賭方程式-通常獲勝，有時會死掉-對於某人來說，

從公司的一丁點好處中分一杯but，卻沒有分享其缺點，

這可能在財務上是有意義的。但這對伯克希爾哈撒韋來說是瘋狂的。

理性人不會為自己沒有和不需要的東西冒險。

您在我們的合併資產負債表上看到的大部分債務（請參閱第K-65頁）都位於我們的鐵路和能源子公司中，

他們是資產重的公司。

在經濟衰退期間，這些企業的現金仍然充裕。

他們所使用的債務既適合其運營，又不受伯克希爾哈撒韋的保證。

我們的股本水平卻大不相同：

伯克希爾哈撒韋公司的3490億美元在美國企業中是無與倫比的。

通過長時間保留所有收益並允許複利發揮其魔力，

可閱讀 :

複利是世界第八大奇蹟，你應該要越早進行複利越好!

我們積累了資金，使我們能夠購買和開發前面所述的有價值的樹林。

相反，如果我們遵循100％支付的政策，

我們仍將與1965財年開始的2200萬美元合作。

除使用債務和股權外，

伯克希爾哈撒韋公司還從兩種不常見的公司資金來源中受益匪淺。

我所描述的浮點數較大。

到目前為止，儘管這些基金在我們的資產負債表上被記錄為巨大的淨負債，

但對我們而言，其實用性超過了等量的股權。

那是因為他們通常都伴隨著承保收入。

實際上，在大多數年中，我們已因持有和使用他人的錢而獲得報酬。

正如我以前經常做的那樣，我將強調，這種令人高興的結果遠不是確定的：

錯誤評估保險風險可能是巨大的，可能需要花費很多年才能浮出水面。

（想想石棉。）

一場重大災難將使卡特里娜颶風和邁克爾颶風相形見perhaps-也許是明天，

也許是從現在以後的幾十年。

“大的那個”可能來自颶風或地震之類的傳統來源，

或者可能完全讓人驚訝，

例如，網絡攻擊所帶來的災難性後果超出了保險公司目前的預期。

當發生如此巨大的災難時，我們將分擔損失，損失將非常巨大。

但是，與其他許多保險公司不同，我們將在第二天尋求增加業務。

最終的資金來源（伯克希爾再次擁有不同尋常的程度）是遞延所得稅。

這些是我們最終將要支付的負債，但同時也是利息正如我之前指出的那樣，

在505億美元的遞延稅款中，約有147億美元來自於我們所持股權的未實現收益。

這些負債在我們的財務報表中按當前21％的公司稅率應計，

但將按照出售我們的投資時的現行稅率支付。

從現在到現在，我們實際上擁有免息的“貸款”，

使我們可以有更多的錢在股票市場上為我們工作。

我們有能力在計算我們目前必須支付的稅款時加快工廠和設備等資產的折舊，

因此產生了283億美元的遞延稅款。

我們記錄的前端稅款節省額在未來幾年會逐漸減少。

但是，我們會定期購買其他資產。

只要現行稅法有效，這種資金來源就應該呈上升趨勢。

隨著時間的流逝，伯克希爾的資金基礎（即資產負債表的右側）應該會增長，

主要是通過我們保留的收益。

我們的工作是通過增加有吸引力的資產，將留存的資金用於左側。

GEICO和托尼·尼斯

這個標題說明了一切：公司與人是密不可分的。

托尼於1961年18歲加入GEICO。我在1970年代中期遇到了他。

當時，GEICO在經歷了連續四個十年的快速增長和出色的承銷業績之後，

突然發現自己瀕臨破產。

剛安裝的管理人員嚴重低估了GEICO的損失成本，因此其產品價格過低。

GEICO賬簿上的那些產生虧損的政策（其中不少於230萬張）將失效並重新定價，

這將花費數月的時間。

在此期間，公司的淨資產迅速接近零。

1976年，傑克·拜恩被任命為首席執行官，以營救GEICO。

他到來後不久，我遇到了他，得出的結論是他是這份工作的完美人選，

並開始積極購買GEICO股票。

在短短幾個月內，伯克希爾哈撒韋買了公司約1⁄3的股份，

後來這一部分在沒有我們一角錢的情況下增長到大約1⁄2。

之所以出現這種驚人的增長，

是因為GEICO在恢復健康之後一直不斷回購其股票。

總而言之，對GEICO的一半興趣使伯克希爾·哈撒韋公司損失了4,700萬美元，

大約相當於您今天在紐約可以買到的一座獎杯公寓的價格。

現在，到了1993年，托尼·尼斯利晉升為首席執行官，已經過去了17年。

到那時，GEICO的聲譽和盈利能力得到了恢復，但並沒有增長。

確實，到1992年底，該公司賬面上只有190萬份汽車保單，

遠低於危機前的高位。在美國汽車保險公司的銷量中，

GEICOthen排名第七.1995年末，在Tony重新給GEICO注入活力之後，

伯克希爾提出要約以23億美元的價格收購公司剩餘的50％的股份，

約為我們支付的價格的50倍上半年（有人說我從不付錢！）。

我們的報價取得了成功，給伯克希爾帶來了一個很棒但不發達的公司，

一個同樣出色的首席執行官，

這使GEICO超越了我的夢想.GEICO現在是美國第二大汽車保險公司，

銷售額比1995年的記錄高出1200％。

自收購以來，公司的總資產達到155億美元（稅前），

可供投資的流通量從25億美元增長至221億美元。

據我估計，托尼對GEICO的管理使伯克希爾的內在價值增加了500億美元以上。

最重要的是，他是經理人應做的一切事情的榜樣，

幫助他的40,000名員工確定了自己沒有意識到的磨砂能力。

去年，托尼決定退任首席執行官，

並於6月30日將這一職位移交給了他的長期合夥人比爾·羅伯茨。

我已經知道並看到Bill運作了幾十年，而Tony再次提出了正確的選擇。

Tony仍然是董事長，並將在他的餘生中對GEICO有所幫助。

他無能為力。伯克希爾所有股東都應感謝托尼。

投資額

下面我們列出了年底時市值最大的15種普通股投資。

我們不包括卡夫亨氏（325,442,152股）的股份，

因為伯克希爾哈撒韋是控制集團的一部分，因此必須以“權益”法核算此項投資。

在資產負債表上，伯克希爾擁有的卡夫亨氏公司擁有的GAAP數據為138億美元，

減去我們在卡夫亨氏於2018年大量註銷的無形資產中所佔的份額。

到年底，我們的卡夫亨氏所持股票具有的市場價值 140億美元，

成本基礎為98億美元。

這是我們的實際購買價格，也是我們的稅基。

查理和我不認為上面詳述的1728億美元是股票代碼的集合–

這是由於“降級”而終止的財務責任 美聯儲的預期行動，

可能的政治發展，經濟學家的預測或其他可能成為主題的事情。

我們在持股中所看到的是一些我們擁有的公司的集合，

這些公司在加權基礎上是 經營業務所需的淨有形權益資本中約佔20％。

這些公司也無需承擔過多債務就能賺取利潤。

在任何情況下，大型，已建立且可以理解的企業對該訂單的回報都是可觀的。

與過去十年來許多投資者接受債券的回報相比，它們確實令人嘆為觀止。

例如，購買30年期美國國債的回報率為3％或更低。

有時，給定股票的購買價格高得離譜 這將使出色的企業變成不良的投資-

如果不是永久性的，至少會持續很長時間。

但是，隨著時間的流逝，投資績效與業務績效會趨於一致。

而且，正如我接下來要闡述的那樣，美國業務的記錄非常出色。

美國尾風

從3月11日起，我第一次投資美國企業已經有77年了。

那是1942年，那時我11歲，我全力以赴，投資了114.75美元，

我在6歲時就開始積累。

我買的是三份城市服務優先股。

我已經成為資本家，感覺很好。現在讓我們回到購買前的77年期間。

從1788年開始，也就是喬治·華盛頓任職第一年之前的一年。

那麼，有誰能想像到，新國家僅在三個77歲的一生中就能完成什麼呢？

在1942年之前的兩個77年中，美國已從400萬人口（佔世界人口的1％的1⁄2）成長為地球上最強大的國家。

但是，在1942年的春天，它面臨著危機：

在我們三個月前才進入的戰爭中，美國及其盟國正遭受重大損失。

壞消息每天都到。

儘管頭條新聞令人震驚，但幾乎所有美國人都在3月11日相信戰爭將要結束。

他們的樂觀也不僅僅局限於那場胜利。

除了先天的悲觀主義者，

美國人認為他們的子孫後代的生活會比他們自己過的好得多。

美國公民當然知道，前進的道路並非一帆風順。從來沒有。

在其歷史的早期，我們的國家經受了內戰的考驗，

這場內戰殺死了4％的美國男性，

並促使林肯總統公開地考慮“一個如此懷念，如此敬業的國家能否長期生存”。

在1930年代，美國度過了大蕭條的嚴峻時期。

儘管如此，在1942年我進行購買時，美國仍然期望戰後的增長，

這一信念被證明是有充分根據的。

實際上，國家的成就可謂是驚人的，讓我們這樣說吧：

如果我將114.75美元的資金投資於免費的標準普爾500指數基金，

可閱讀 :

簡單3分鐘讓你知道什麼是ETF!!! 一點都不困難~

並且所有股利都已再投資，那麼我的股份將變得值得（稅前）$ 606,811（2019年1月31日）

（最新數據可在本函件印製前獲得）。

那是1的收益5,288，同時，那時候一家免稅機構投資的100萬美元（例如養老基金或大學捐贈基金）將增長到約53億美元。

讓我補充一算，我如果您相信，

這家假設的機構每年僅將資產的1％支付給各種“幫助者”，

例如投資經理和顧問，那麼它的收益將減少一半，至26.5億美元。

在77年的時間裡，

標準普爾500指數實際達到11.8％的年收益率以10.8％的比率進行了重新計算。

那些經常因政府預算赤字而宣揚厄運的人（就像我多年來經常做的那樣）可能會注意到，

在我77年的最後一個時期中，我國的國債增加了大約400倍，即40,000％！

假設您已經預見到這一增長，並且對赤字失控和貨幣貶值的前景感到恐慌。

為了“保護自己”，您可能避開了股票，

而是選擇以114.75美元的價格購買31⁄4盎司的黃金。

那麼，該提供的保護又會提供什麼呢？

您現在擁有的資產價值約為4,200美元，

不到通過對美國企業進行簡單的無管理投資就可以實現的資產的不到1％。

神奇的金屬無法與美國勇氣相提並論。

我們的兩黨共同獲得了我國幾乎不可思議的繁榮。

自1942年以來，我們已經有7位共和黨總統和7位民主黨人。

在他們任職的幾年中，該國在不同時期一直處於競爭狀態，

長期處於病毒式通貨膨脹，最高利率達到21％，

幾次有爭議且代價高昂的戰爭，居民辭職，房屋價值普遍崩潰，

癱瘓的金融恐慌和東道國其他問題。

引起了可怕的頭條新聞；一切都已成為歷史。

聖保羅大教堂的建築師克里斯托弗·雷恩埋葬在該倫敦教堂內。

在他的墳墓旁張貼著這些描述性詞語（從拉丁語翻譯）：

“如果您要尋找我的紀念碑，請環顧四周。”

那些對美國經濟劇本持懷疑態度的人應該留心他的信息。

1788年-回到我們的出發點-

除了一小部分雄心勃勃的人和旨在將他們的夢想變為現實的雛形治理框架外，

這裡真的沒有什麼。

如今，美聯儲估計我們的家庭財富為108萬億美元，幾乎無法理解。

記住，在這封信的前面，我如何形容保留收益是伯克希爾繁榮的關鍵？

美國也是如此。

在國家會計中，可比項目標記為“儲蓄”。

安德薩夫，我們有。

如果我們的祖先消耗掉了他們生產的所有東西，

那將沒有投資，沒有生產力的提高，也沒有生活水平的飛躍。

查理和我很高興地承認，

伯克希爾的許多成功僅僅是是我想應該被稱為“美國尾風”的產物。

對於美國企業或個人而言，誇耀自己“獨自完成”是無可非議的。

諾曼底整潔的一排排簡單的白色十字架應該讓那些聲稱如此的人感到羞恥。

世界上還有許多其他國家的前途光明。

關於這一點，我們應該感到高興：

如果同盟興旺，美國人將更加繁榮和安全。

我們希望在伯克希爾跨境投資大量資金，

但是在接下來的77年中，我們收益的主要來源幾乎可以肯定由美國尾風提供。

我們很幸運–光榮的幸運–能夠擁有這種力量。

年會

伯克希爾哈撒韋公司2019年年會將於5月4日星期六舉行。

如果您正在考慮參加，並且查理和我希望您來參加，

請查看第A-2至A-3頁的詳細信息。

他們描述了我們幾年來遵循的時間表。

如果您無法加入我們的奧馬哈，請通過Yahoo的網絡廣播參加。

安迪·塞維爾和他的Yahoo同事在整個會議範圍內以及採訪許多伯克希爾公司的經理，

名人，金融專家和來自美國和國外的股東方面都表現出色。

自從雅虎加入以來，全世界對每個五月的第一個星期六的了解都大大增加了。

它的報導從CDT上午8:45開始，並提供普通話翻譯。

54年來，查理和我熱愛我們的工作。

每天，我們與喜歡和信任的人一起工作，做我們發現有趣的事情。

現在，我們新的管理架構使我們的生活更加愉悅。

在整個合奏中，即Ajit和Greg的運營，大量業務，aNiagara的現金流，

一批有才幹的管理人員和一支搖滾樂團。

紮實的​​文化-無論未來如何發展，貴公司的狀況都很好。

 

 

2019年2月23日，沃倫·巴菲特  董事會主席

延伸閱讀 :

1. 5分鐘讓你了解什麼是除權、除息!

2. 5分鐘讓你了解什麼是流動比率!

3. 證券股有哪些可以買的嗎?

4. 馬太效應 – 貧者越貧，富者越富!

5. 誰賺走你的錢，你就買他家的股票吧!

6. 長期的堅持，成就不平凡的你! 別讓5年後的你，討厭今天的你!