巴菲特股東信-2010年! - 空空

在我的一生中，政客和專家們一直在抱怨有關美國面臨的可怕問題。然而，我們的公民現在比我出生時的生活高出驚人的六倍。厄運的先知們忽略了可以確定的所有最重要因素：人類的潛力還遠遠沒有耗盡，而釋放這種潛力的美國系統儘管在經濟衰退，甚至內戰頻繁中斷的情況下仍在運作了兩個多世紀，創造了奇蹟我們本國並不比建立國家時更聰明，也沒有更加努力地工作。 但是，環顧四周，您會發現一個超越任何殖民公民夢想的世界。現在，與1776年，1861年，1932年和1941年一樣，美國最好的日子即將到來。

伯克希爾的公司績效與標準普爾500指數的對比 :

數據為日曆年，但以下情況除外：

1965年和1966年（截止9/30）； 1967年（截至12/31的15個月）。

從1979年開始，

會計準則要求保險公司在市場上而不是先前要求的成本或市場中的較低者對所持有的股本證券進行估值。

在此表中，伯克希爾公司到1978年的結果已經過重述，以符合更改後的規則。

在所有其他方面，結果均使用最初報告的數字計算。

標準普爾500指數為稅前，伯克希爾指數為稅後。

如果像伯克希爾這樣的公司只是擁有標準普爾500指數併計提了適當的稅款，

那麼當該指數顯示正收益時，其結果將落後於標準普爾500指數，

但是當該指數顯示負數時，其結果將超過標準普爾500指數。

返回。 多年來，稅收成本將導致總的滯後時間很大。

致伯克希爾·哈撒韋公司的股東：

A類和B類股票的每股賬面價值在2010年增長了13％。

在過去46年中（即，自現任管理層接任以來），

賬面價值從19美元增長至95,453美元，增長率為20。每年以2％的速度增長。

2010年的亮點是我們收購了Burlington Northern Santa Fe，

這項收購的結果甚至比我預期的還要好。

現在看來，擁有這條鐵路將使伯克希爾的“正常”獲利能力增加稅前近40％，

稅後遠超過30％。

此次購買使我們的股票數量增加了6％，並使用了220億美元的現金。

自從我們迅速補充現金以來，這種交易的經濟效益非常好。

當然，“正常年份”不是伯克希爾·哈撒韋公司副董事長查理·芒格和我的合夥人，

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或者我可以用類似的定義精確。

但是，為了估計我們目前的收入能力，

我們設想一年中沒有發生保險業的巨災，

總體業務環境要比2010年好一些，但要比2005年或2006年要弱一些。

使用這些假設以及其他一些假設，我將在“投資”部分中解釋，

我可以估計，我們目前擁有的資產的正常盈利能力約為稅前170億美元，

稅後120億美元，這不包括任何資本收益或損失。

查理和我每天都在思考如何在這個基礎上發展。

我們倆都對BNSF的未來充滿熱情，因為鐵路的主要競爭對手是鐵路，

其成本和環境優勢均超過卡車。

去年，BNSF用單加侖柴油運輸了每噸貨物，記錄了500英里的記錄。

這比卡車的燃油效率高三倍，

這意味著我們的鐵路在運營成本方面擁有重要優勢。

同時，由於溫室氣體排放量減少以及對進口石油的需求減少，我們的國家受益。

隨著鐵路交通的發展，社會將從中受益。

隨著時間的流逝，美國的貨物流動將增加，BNSF應該充分利用這一收益。

鐵路需要大量投資才能實現這一增長，

但是沒有人比伯克希爾公司更適合提供所需的資金。

不管經濟增長緩慢或市場混亂，我們的檢查都將清除。

去年-面對人們對經濟的普遍悲觀情緒，

我們通過在房地產和設備上花費60億美元來證明我們對資本投資的熱情。

其中，54億美元（佔總額的90％）花費在美國。

當然，我們的業務將來會擴展到國外，但未來投資的絕大部分將留在國內。

在2011年，我們將創下80億美元的資本支出新紀錄，

並花掉美國20億美元增長中的全部。

金錢將永遠流向機遇，而在美國卻有很多。

今天的評論家經常談論“偉大的不確定。”

但是回想一下，例如，1941年12月6日，1987年10月18日和2001年9月10日。

不管今天多麼平靜，明天永遠都不確定。

本報告中使用的所有每股數字都適用於伯克希爾哈撒韋的A股。

B股的數字是A的1/1500。不要讓現實嚇到你。

在我的一生中，政客和專家們一直在抱怨有關美國面臨的可怕問題。

然而，我們的公民現在比我出生時的生活高出驚人的六倍。

厄運的先知們忽略了可以確定的所有最重要因素：

人類的潛力還遠遠沒有耗盡，

而釋放這種潛力的美國系統儘管在經濟衰退，

甚至內戰頻繁中斷的情況下仍在運作了兩個多世紀，

創造了奇蹟我們本國並不比建立國家時更聰明，也沒有更加努力地工作。

但是，環顧四周，您會發現一個超越任何殖民公民夢想的世界。

現在，與1776年，1861年，1932年和1941年一樣，

美國最好的日子即將到來。

財產

查理和我相信，那些受託處理他人資金的人應在其任職之初就制定績效目標。

缺乏這樣的標準，管理層很想去射績效的箭，然後在目標的任何地方畫上靶心。

就伯克希爾而言，我們很久以前就告訴你，

我們的工作是使每股內在價值的增長速度大於增長速度。

（包括股息）標準普爾500指數。

在其他方面，我們失敗了。

但是，如果我們無法隨著時間的流逝而實現這一目標，

那麼我們就不會為我們的投資者做任何事情，

他們本身可以通過擁有指數基金而實現相同或更好的結果。

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當然，挑戰在於內在價值的計算。

將該任務分別提交給查理，您將得到兩個不同的答案。

精確度是不可能的。

因此，為了消除主觀性，

我們在衡量績效時會使用內在價值（賬面價值）低調的代理。

可以肯定的是，我們的某些業務的價值遠遠超過其賬面價值。

（在本報告的後面，我們將提供一個案例研究。）

但是，由於溢價很少逐年波動，

因此帳面價值可以作為跟踪我們業績的合理工具。

第2頁上的表格顯示了我們的46-與標準普爾（S＆P）的年度記錄相比，

前幾年的表現相當不錯，現在僅令人滿意。

我們要強調的是，富裕的歲月永遠不會過去。

我們目前所管理的巨額資金消除了任何卓越績效的機會。

但是，我們將努力取得比平均水平更好的結果，

並認為讓您保持這一水平是公平的。

應注意的是，每年的數字都不應被忽略，也不應被視為至關重要。

地球繞太陽運動的速度與投資構想或做出成功的決定所需的時間並不同步。

例如，在GEICO，我們去年熱情地花費了9億美元進行廣告宣傳，

以吸引無法立即為我們帶來利潤的保單持有人。

如果我們可以花兩倍的錢生產性地花錢，我們會很樂意這樣做，

儘管短期結果將進一步受到懲罰。

我們還對鐵路和公用事業運營進行了許多大型投資，以期獲得豐厚的回報。

為了向您提供長期的性能觀點，

我們在首頁上將第2頁的年度數據重現為一系列的五個年期間。

總體而言，這些時期有42個，它們講述了一個有趣的故事。

相比之下，我們最好的時光在1980年代初結束。

但是，市場的黃金時期是在接下來的17年，即使我們的相對優勢縮小了，

伯克希爾公司也取得了驚人的絕對回報。

1999年之後，市場陷入停滯（或者您是否已經註意到了？）。

因此，伯克希爾自那時以來取得的相對於標準普爾的令人滿意的業績只產生了中等程度的絕對結果。

展望未來，我們希望平均數比標準普爾好幾分，儘管這一結果當然還不確定。

如果我們成功實現了這一目標，那麼幾乎可以肯定的是，

在糟糕的幾年裡，股票市場會產生更好的相對結果，而在強勁的市場中，

我們會遭受較差的結果。

五年期間伯克希爾的公司績效與標準普爾500指數的對比 :

注意：前兩個期間包括從上一年的9月30日開始的五年。

第三個時期包括從1966年9月30日到1971年12月31日的63個月。

所有其他時期都涉及日曆年。第2頁的其他註釋也適用於此表。

內在價值–今天和明天

儘管無法精確計算伯克希爾的內在價值，但可以衡量其三個主要支柱中的兩個。

我和查理在估算伯克希爾的價值時嚴重依賴這些度量。

價值的第一部分是我們的投資：

股票，債券和現金等價物。

到年底，這些總市值達到1580億美元。

保險流通量（我們暫時持有的不屬於我們的保險業務資金）為我們的投資提供了660億美元。

只要保險承保收支平衡，該浮動就是“免費”的，

這意味著我們收到的保費等於我們產生的損失和費用。

當然，承保結果是不穩定的，在損益之間波動不定。

不過，在我們的整個歷史中，我們一直盈利豐厚，

我還希望我們未來的平均收支平衡或更高。

如果這樣做的話，我們所有的投資（包括通過浮動和留存收益進行投資的投資）都可以被視為伯克希爾股東價值的要素。

伯克希爾價值的第二部分是收益，其收益來自投資和保險承保以外的其他來源。

這些收益由我們的68家非保險公司提供，詳見第106頁。

在伯克希爾成立初期，我們專注於投資方面。

但是，在過去的20年中，我們越來越強調非保險業務的收益發展，

這​​種做法將持續下去。下表說明了這一轉變。

在第一張表中，我們列出了從1970年開始的每間隔十年的每股投資，

這是我們進入保險業務的三年。我們排除了適用於少數股東權益的那些投資。

儘管在過去40年中，我們的每股投資複合年增長率達到了健康的19.9％，

但是由於我們專注於使用資金購買運營業務，因此增長率急劇下降，

下表顯示了這一轉變的收益 ，

這說明了我們的非保險業務的收益如何以每股為基礎，

並按適用的少數股東權益增加了。

四十年來，我們的稅前非保險每股收益複合年增長率為21.0％。

在同一時期，伯克希爾哈撒韋的股價每年以22.1％的速度增長。

隨著時間的流逝，您可以期望我們的股價與伯克希爾的投資和收益大致同步。

市場價格和內在價值通常遵循截然不同的路徑-

有時會持續很長一段時間-但最終會達到目標。

內在價值計算的第三個因素，更主觀的是正數或負數：

留存收益的配置效率在將來。

我們以及其他許多企業很可能在未來十年內保留等於或什至超過我們目前使用的資本的收入。

有些公司會將這些保留的美元變成50美分，另一些公司將變成兩美元的鈔票。

必須始終將“用錢做什麼”這一因素與“我們做什麼”一起進行評估。

“現在擁有”計算，以便我們或任何人對公司的內在價值進行明智的估算。

這是因為外部投資者無助地站在公司管理層對自己收益中的份額進行再投資的過程中。

如果可以期望首席執行官出色地完成這項工作，

那麼再投資的前景會增加公司的當前價值；

如果懷疑首席執行官的才華或動機，那麼今天的價值必須低估。

結果差異可能很大。

1960年代後期，西爾斯·羅巴克或蒙哥馬利沃德首席執行官手中的一美元當時的價值與委託給薩姆·沃爾頓的一美元的命運截然不同。

查理，我希望非保險業務的每股收益繼續以可觀的速度增長。

但是隨著數字的增加，這項工作變得越來越艱鉅。

我們既需要現有業務的良好業績，也需要更多的專業技能。

我們已經準備好了。

我們的大象槍已重新裝上彈藥，並且手指觸覺發癢，

部分抵消了我們尺寸的錨是我們擁有的幾個重要優勢。

首先，我們擁有一群真正熟練的管理人員，

他們對自己的業務和對伯克希爾·哈撒韋公司有著不同尋常的承諾，

我們的許多首席執行官都是獨立富裕的人，只因為熱愛自己的工作而工作。

他們是志願者，而不是僱傭軍。

因為沒人能提供給他們一份可以享受更多工作的工作，所以他們就不會被引誘。

在伯克希爾，經理們可以專注於經營自己的企業：

他們不會在總部開會，也不必擔心財務或華爾街的騷擾。

他們只是每兩年收到我的一封信（轉載於第104-105頁），

並在需要時給我打電話。他們的願望確實不盡相同：

去年有一些我從未與之交談過的經理，而幾乎每天我都有與之交談的經理。

我們的信任在於人而不是過程。

“僱傭得好，管理得很少”的代碼適合他們自己和我。

伯克希爾的CEO有多種形式。

有些擁有MBA學位；其他人從未讀完大學。

一些使用預算，是按書本分類的；其他人則靠他們的褲子坐著。

我們的球隊就像一個棒球隊，由全明星組成，他們的擊球風格迥然不同。

幾乎不需要更改我們的陣容。我們的第二個優勢與業務收入的分配有關。

滿足了這些業務的需求之後，我們剩下了非常可觀的款項。

大多數公司都限制將自己的資金再投資於其經營所在的行業。

但是，這通常將它們限制在一個“宇宙”的資本配置上，

這既很小，又不及更廣闊的世界可利用的。

爭奪可用機會的競爭趨於激烈。

賣方具有優勢，如果一個女孩參加許多男孩參加的聚會，她可能是一個女孩。

這種不平衡的局面對女孩來說將是巨大的，但對男孩來說將是可怕的。

在伯克希爾，我們在部署資金時沒有機構約束。

查理和我的局限性在於我們了解可能的併購未來的能力。

如果我們克服了這一障礙，而且常常無法做到，

那麼我們便可以將任何一個機會與其他機會進行比較。

1965年，我控制伯克希爾公司時，並沒有利用這一優勢。

當時，伯克希爾哈撒韋只不過是紡織業，在過去的十年中它損失了巨額資金。

我能做的最愚蠢的事情是尋求“機會”來改善和擴展現有的紡織業務-

因此多年來，這正是Idid的目標。

然後，在最後的輝煌中，我出去買了另一家紡織公司。

最終我進入了自己的意識，首先進入保險業，然後進入其他行業，

這是我們牡蠣世界的優勢的補充：

除了評估某家公司對其他公司的吸引力之外，

我們還要根據可出售有價證券的機會來衡量企業，

這是大多數管理者無法做到的。

通常，與股票或債券投資可能產生的收益相比，企業的定價高得離譜。

在這樣的時刻，我們購買證券並儘力而為。

我們在資本分配方面的靈活性已成為我們迄今為止取得的大部分進展。

我們已經能夠從例如See’s Candies或美國商業資訊（我們的兩家最佳運營公司，但兩家提供有限的再投資機會）中賺錢，

並將其用作購買BNSF所需股權的一部分。

是遍及伯克郡的難以復制的文化。在企業中，文化至關重要。

首先，代表您的董事要像業主一樣思考和行動。

他們獲得代幣補償：

沒有選擇權，沒有限制性股票，因此，實際上沒有現金。

我們不為他們提供董事和高級職員責任險，

幾乎是其他所有大型上市公司都可以享受的。

如果他們弄亂了您的錢，他們也會虧錢。撇開我的持股，

董事及其家人擁有伯克希爾哈撒韋公司的股票價值超過30億美元。

因此，我們的董事們懷著濃厚的興趣和主人的眼光來監督伯克希爾的行為和業績。

您和我很幸運能將他們作為管理者。

在我們的管理人員中，同樣以所有者為導向。

在許多情況下，

這些人都是將伯克希爾·哈撒韋收購為他們及其家人長期擁有的企業的收購者。

他們帶著主人的心意來到我們這裡，我們提供了鼓勵他們保留這種心態的環境。

有一個熱愛自己業務的經理人是不小的優勢。

文化自我傳播。溫斯頓·丘吉爾曾經說過：

“先塑造房屋，然後再塑造房屋。”

這種智慧也適用於企業。

官僚程序會產生更多官僚主義，而皇室貴族的宮殿會引起皇室行為。

（正如一個搖搖欲墜的說法，

“您知道當您坐在汽車後座時不再擔任首席執行官，而且它也不會動。”）

在伯克希爾“世界總部”，我們的年租金為270,212美元。

此外，家庭辦公室對家具，藝術品，可樂分配器，午餐室，

高科技設備的投資總計301,363美元。

只要查理和我都把您的錢當作我們自己的錢，

伯克希爾的經理們也可能會謹慎對待。

我們的薪酬計劃，

年度會議甚至年度報告都旨在加強伯克希爾文化並使其成為一種排斥和驅逐管理者的態度。

這種文化每年都在增長，

並且在查理和我離開現場後很長一段時間仍將保持不變。

我們將需要我剛才描述的所有優勢做得很好。

我們的經理會提供服務；您可以指望這一點。

但是，查理和我能否在資本配置方面堅持到底，部分取決於收購的競爭環境。

您將盡我們最大的努力。

GEICO

現在，讓我告訴您一個故事，

該故事將幫助您了解企業的內在價值如何超出其賬面價值。

講述這個故事也使我有機會重溫一些美好的回憶。

60年前的一個月，GEICO進入了我的生活，注定要以一種巨大的方式塑造它。

當時，我是哥倫比亞大學20歲的研究生，之所以選擇去那裡，

是因為我的英雄本·格雷厄姆在學校每週上課一次。

在圖書館的一天，我查看了Ben在“美國名人錄”中的條目，

發現他是政府僱員保險公司（現稱GEICO）的主席。

我對保險一無所知，從未聽說過這家公司。

但是，圖書管理員將我引向了一大批保險公司，

因此，在閱讀了GEICO上的頁面後，我決定訪問該公司。

下個星期六，我登上了前往華盛頓的早班火車。

可惜，當我到達公司總部時，大樓已關閉。

然後我瘋狂地開始敲門，直到最後一個看門人出現。

我問他辦公室裡有沒有人可以跟我聊天，

他把我帶到了唯一的人Lorimer Davidson那裡，那是我的幸運時刻。

在接下來的四個小時中，“戴維”給了我關於保險和GEICO的教育。

這是一段美好友誼的開始。

此後不久，我從哥倫比亞大學畢業，成為奧馬哈的股票銷售員。

當然，GEICO是我的主要建議，它使數十個客戶有了一個良好的開端。

GEICO也提高了我的資產淨值，因為在與戴維見面後不久，

我就將自己的9800美元投資組合中的75％作為股票。

（即使是這樣，我也感到過分多樣化。）

隨後，戴維成為GEICO的首席執行官，將公司帶到了夢dream以求的高度，

直到其退休後的1970年代中期陷入困境。

發生這種情況時-股價下跌超過95％-伯克希爾·哈撒韋在市場上購買了該公司約三分之一的股份，

由於GEICO回購了自己的股份，該頭寸多年來增加了50％。

伯克希爾哈撒韋公司一半的業務成本為4600萬美元。

（儘管頭寸規模很大，但我們無法控制運營。）

然後，我們在1996年初購買了GEICO剩餘的50％股權，

這促使戴維在95歲時製作了一個錄像帶，

說他很高興自己的心愛的GEICO將永久居住在伯克郡。

（他還開玩笑地總結道：“下一次，沃倫，請預約。”）

在過去60年中，GEICO發生了很多事情，

但其核心目標（為美國人節省購買汽車保險的巨額資金）保持不變。

（請致電1-800-847-7536或訪問我們的網站GEICO.com。）

換句話說，應通過履行其職責來獲得保單持有人的業務。

專注於這一目標，該公司已成長為美國第三大汽車保險公司，

市場份額為8.8％.1993年，GEICO首席執行官Tony Nicely接任該份額時，

該份額為2.0％，這是它一直處於的水平十多年來。

GEICO成為Tony旗下的一家不同的公司，

在保持承保紀律並保持較低成本的同時找到了實現持續增長的途徑。

讓我來量化一下Tony的成就。

1996年，當我們購買了我們尚未擁有的GEICO的50％的股份時，

它花了我們約23億美元。

這個價格意味著價值46億美元的價值為100％。

然後，GEICO的有形資產淨值為19億美元。

隱含價值的有形資產淨值超過27億美元，

這是我們當時估計GEICO的“商譽”的價值。

該商譽代表了當時與GEICO開展業務的保單持有人的經濟價值。

1995年，這些客戶已向公司支付了28億美元的保險費。

因此，我們估計GEICO的客戶大約是他們每年向公司付款的97％（2.7 / 2.8）。

按照行業標準，這是一個很高的價格。

但是GEICO並不是普通的保險公司：

由於該公司的成本低廉，其保單持有人始終保持盈利並且忠誠度很高。

今天，保費收入達到143億美元，並且還在不斷增長。

然而，我們對GEICO的商譽只有14億美元，無論GEICO的價值增加多少，

這一數額都將保持不變。

（根據會計準則，如果商譽的經濟價值減少，則應記賬其賬面價值，

但如果經濟價值增加，則應將其賬面價值保持不變。）

使用我們1996年購買的溢價標準的97％，即今天的實際價值。

GEICO的經濟商譽約為140億美元。

從現在起的十年和二十年，這個價值可能會更高。

GEICO –一直在奉獻的禮物– 2011年取得了良好的開端。

一個不太小的腳註：

在Tony領導下，GEICO發展了該國最大的個人保險公司之一，

主要將房主保單出售給我們的GEICO汽車保險客戶。

在這項業務中，我們代表許多與我們無關的保險公司。

他們冒險。我們只是註冊客戶。

去年，我們通過該代理機構銷售了769,898份新保單，比上年增長了34％。

同樣重要的是，它進一步加強了我們與保單持有人的關係，

幫助我們保留了保單持有人。

我欠托尼和戴維（以及考慮到那個看門人）巨大的債務。

現在，讓我們檢查一下伯克郡的四個主要領域。

每種資產的資產負債表和收入特徵截然不同。

可閱讀 :

資產負債表基本名詞和概念!

因此將它們聚集在一起會阻礙分析。

因此，我們將向您介紹這四個主題，這就是查理和我的看法。

我們將首先探討保險，伯克希爾的核心業務以及多年來推動我們發展的引擎。

保險

財產意外險（“ P / C”）保險公司先收取保費，然後再支付索賠。

在某些極端情況下，例如由於某些工人的賠償事故而產生的情況，

付款可能長達數十年。 這種現在收款，

以後付款的模式使我們持有大量資金（我們稱之為“浮動資金”），

最終將使他們陷入困境。

同時，為了伯克希爾的利益，我們可以投資這只浮標。

儘管個別保單和索賠有起有落，但相對於保費金額而言，

我們持有的流通量仍然非常穩定。

因此，隨著業務的增長，流通量也隨之增長。

以及我們的成長方式：只看下表：

如果我們的保費超過了我們的支出和最終損失的總和，

我們將記錄承保利潤，這將增加我們的浮存金產生的投資收入。

當發生這種利潤時，我們會享受免費貨幣的使用-而且，

更棒的是，您可以免費獲得現金。

遺憾的是，所有保險公司都希望獲得這個令人滿意的結果，

這會引起激烈的競爭，在大多數年份中如此激烈，

以致整個財產險行業都蒙受了巨大的承保損失。

實際上，這種損失是該行業為維持其浮動而付出的代價。

例如，迄今為止，該國最大的保險公司，

經營良好的公司StateFarm在過去十年中有七年承保虧損。

在此期間，其總承保虧損超過200億美元。

在伯克希爾，我們現已連續八年實現承保利潤，

該期間的總承保收益為170億美元。

我相信，在未來的大部分時間（當然不是全部）中，我們可能會繼續實現盈利。

如果我們做到這一點，我們的流通量將比無成本的要好。

我們將受益，就像某個政黨向我們存入660億美元，

付給我們一定的持有費用，然後讓我們為自己的利益投資其資金一樣。

讓我再次強調，對於整個P / C行業而言，

無成本浮動並不是一個可預期的結果：

在大多數年份中，行業保費不足以支付索賠和費用。

因此，幾十年來，

該行業的有形股權整體回報率遠遠低於美國行業實現的平均回報率，

這一令人遺憾的表現幾乎肯定會持續下去。

伯克希爾·哈撒韋的卓越經濟學之所以存在，

僅是因為我們有一些出色的經理人經營著一些不尋常的業務。

我們已經告訴過您關於GEICO的信息，

但是我們還有另外兩個非常大的業務，

以及一系列較小的業務，每個業務都有自己的發展方式。

由Ajit Jain經營的伯克希爾·哈撒韋再保險集團。

阿吉特保證，任何人都沒有慾望或資本承擔這一風險。

他的業務結合了能力，速度，果斷性以及最重要的是，

以一種在保險業務中獨樹一幟的方式集思廣益。

但是，他從未使伯克希爾公司面臨與我們的資源有關的不適當風險。

的確，在這方面，我們比大多數大型保險公司更為保守。

在過去的一年中，Ajit大大增加了其人壽再保險業務，

發展了大約20億美元的年度保費業務量，

這種業務將持續數十年.1985年成立以來，Ajit創立了一家保險業務，

其流動資金為300億美元，承銷利潤可觀，壯舉是，

沒有其他保險公司的首席執行官能與之匹敵。

通過他的成就，他使伯克希爾的價值增加了數十億美元。

我們在General Re還有另一家保險公司，由Tad Montross管理。

最重要的是，健全的保險業務需要四門學科：

（1）了解可能導致的事故產生損失的政策；

（2）對可能實際造成損失的風險和可能造成的損失進行保守評估；

（3）設定將在彌補預期損失成本和運營費用後平均可實現利潤的保費；

（4）如果無法獲得適當的保費，他們願意走開。

許多保險公司通過了前三項考驗而未通過第四項考驗。

華爾街的敦促，來自代理機構和經紀人的壓力，

或者僅僅是受睾丸激素驅動的首席執行官拒絕接受數量不斷減少的做法，

導致太多的保險公司以不足的價格開展業務。

在任何業務中，“其他人都在這樣做，我們也必須這樣做”，

但除了保險之外，別無他法。

塔德遵守了所有四個保險誡命，並在其結果中顯示出來。

在他的領導下，General Re的龐大業務總比沒有成本要好。

我們希望，平均而言，它會繼續保持下去。

最後，我們擁有一批小型公司，

他們中的大多數人專門研究保險世界的各個角落。

總的來說，他們的業績一直是有利可圖的，

如下表所示，他們為我們提供的資金是可觀的。

查理和我都很珍惜這些公司及其經理，

以下是我們的財產保險和人壽保險業務的所有四個細分領域的記錄：

在大型保險業務中，伯克希爾哈撒韋公司給我留下了深刻的印象，

稱其為世界上最好的保險公司。

製造，服務和零售業務

我們在伯克郡這一部分的活動涉及海濱。

讓我們看一看整個集團的資產負債表摘要和損益表。

可閱讀 :

損益表基本名詞和概念!

 

不包括購買會計調整。

這組公司銷售的產品從棒棒糖到噴氣式飛機。

一些企業享受非凡的經濟效益，

以無槓桿淨有形資產的收益衡量，從稅後25％到超過100％。

其他人則產生了12-20％左右的良好回報。

不幸的是，由於我在資本配置工作中犯了一些嚴重的錯誤，一些回報很差。

之所以出現這些錯誤，

是因為我錯誤地判斷了我正在購買的業務的競爭實力或該業務所在行業的未來經濟狀況。

我嘗試進行收購時要花上十年或二十年的時間，但有時我的視力卻很差。

該部門中的大多數公司去年均提高了收益，並創下了四項創紀錄的記錄。

首先讓我們看看破紀錄的公司。

電子元件分銷商TTI的銷售收入比先前的高點（2008年創下的記錄）高出21％，

稅前利潤則比先前的記錄高出58％。

其銷售增長橫跨三大洲，北美為16％，歐洲為26％，亞洲為50％。

TTI分發了數千種行人物品，其中許多售價不到一美元。

TTI傑出表現的神奇之處在於其首席執行官保羅·安德魯斯及其同事。

我們的房車和遊艇製造商orest River的銷售額創下近20億美元的紀錄，

也創下了收益記錄。

森林河有82種植物，而我還沒有去參觀其中的一個（或家庭辦公室）。

該公司首席執行官Pete Liegl經營出色的業務。

在年會上來看他的產品。

更好的是，購買一個。

我們的農用設備公司CTB再次創造了收益記錄。

我在《 2008年年度報告》中談到了該公司首席執行官Vic Mancinelli。

他只是越來越好。

伯克希爾哈撒韋公司在2002年以1.4億美元的價格收購了CTB。

此後，它已向我們支付了1.6億美元的股息，並消除了4000萬美元的債務。

去年，它獲得了1.06億美元的稅前收入。

生產率的提高已產生了大部分這種增長。

當我們購買CTB時，每名員工的銷售額為189,365美元；現在他們是$ 405,878。

您相信鞋子嗎？由吉姆·伊斯勒經營並以其出生品牌聞名的H. H. Brown，

創造了銷售和收益新紀錄（得益於其在年會上售出的1,110雙鞋的幫助）。

吉姆十分適應重大的行業變化。

我應該提一下，他的工作由現年89歲的弗蘭克·魯尼負責，

他是一位出色的商人，但仍然是一個危險的傢伙，可以在高爾夫球場上下注。

NetJets在該領域的逐年改進中發生了一個巨大的故事。

我不能高估Dave Sokol在這家噴氣飛機部分所有權的領先提供商這家公司所取得成就的廣度和重要性。

NetJets長期以來一直在運營方面取得成功，

其2010年市場份額是其最接近競爭對手的五倍。

我們壓倒性的領導力來自一支由飛行員，機械師和維修人員組成的精良團隊。

正如我們的定期調查中所描述的那樣，

這支機組人員在2010年再次以客戶滿意度工作，創下了新高。

儘管NetJets一直是客戶的失控贏家，但自1998年被收購以來，

我們的財務業績一直是失敗的。

在截至2009年的11年中，該公司報告的稅前虧損總額為1.57億美元，

這一數字被低估了，

因為NetJets的借貸成本因其免費使用伯克希爾的信貸而得到了大幅補貼。

如果NetJets單獨運營，那麼多年來的損失將增加數億美元。

我們現在向NetJets收取適當的費用，作為伯克希爾分公司的擔保。

儘管支付了這筆費用（2010年達到3800萬美元），

但NetJets在2010年的稅前利潤為2.07億美元，

比2009年減少了9.18億美元.Dave的管理層快速重組以及公司合理的購買和支出政策已結束了現金流失戴夫一直保持NetJets在安全和服務方面的行業領先聲譽。

在許多重要的方面，我們的培訓和操作標準要比FAA要求的要強得多。

保持最先進的標準是正確的做法，但是我也有倡導這項政策的自私理由。

我和我的家人在NetJets上飛行了5,000多個小時（相當於每天24小時在空中飛行七個月），

並且將來還會飛行數千小時。

我們沒有得到任何特別待遇，

並且使用了至少100架飛機和300名機組人員的隨機組合。

無論是飛機還是機組人員，

我們總是知道在私人航空中訓練有素的飛行員會戴飛機。

在我們的製造，服務和零售領域中，

賺錢最多的是Marmon，該公司擁有130家企業。

我們將通過計劃從Pritzker家族購買其17％的股份，

很快將我們在該公司的所有權增加到80％。

費用約為15億美元。

然後，我們將在2013或2014年購買剩餘的Pritzker股份，

以家庭選擇的日期為準。

弗蘭克·帕塔克出色地經營著Marmonwonderder，我們期待100％的所有權。

在Marmon之後，該領域的兩個最大收入來源是Iscar和McLane。

兩者都有著出色的表現。

2010年，格雷迪·羅西爾的麥克拉恩進入葡萄酒和烈酒分銷業務，

以補充其作為食品，香煙，糖果和雜物的分銷商的320億美元的運營。

在購買Empire Distributors（喬治亞州和北卡羅來納州的運營商）時，

我們與該公司充滿活力的首席執行官David Kahn合作。

戴維帶領我們努力擴大地域。

到年底，他已經完成了他在田納西州的第一筆收購，Horizo​​n Wineand Spirits。

在Iscar，2010年的利潤增長了159％，

並且在2011年我們有可能超過經濟衰退前的水平。

全球（特別是在亞洲）的銷售都在增長。

值得稱讚的是Eitan Wertheimer，Jacob Harpaz和DannyGoldman出色的表現，

這要比Iscar的主要競爭對手優越得多。

但是，我們與房屋建築相關的業務仍在掙扎中。

約翰·曼維爾，米特，邵氏和阿克米·布里克保持了競爭優勢，

但利潤遠低於幾年前的水平。

這些業務加在一起，2010年的稅前利潤為3.62億美元，

而2006年為13億美元，其就業人數減少了約9,400，

住房恢復可能會在一年左右的時間內開始。

無論如何，肯定會發生。

因此：（1）在過去的11個月中，我們在MiTek進行或承諾進行5項收購。

（2）在Acme，我們最近以5,000萬美元收購了阿拉巴馬州領先的磚製造商；

（3）約翰斯·曼維爾正在俄亥俄州建造一座造價5500萬美元的屋頂膜廠，

該廠將於明年竣工；

（4）Shaw計劃在2011年花費2億美元在工廠和設備上，全部都在美國。

這些企業進入衰退的勢頭強勁，並將更加強勁地擺脫衰退。

在伯克希爾，我們的時間範圍是永遠的。

受監管的資本密集型企業

我們有兩個非常大的業務，BNSF和MidAmerican Energy，

它們具有重要的共同特徵，使它們與我們的許多其他公司區分開。

因此，我們在這封信中給了他們自己的部門，

並在我們的GAAP資產負債表和損益表中劃分了他們的財務統計數據。

兩家公司的一個主要特點是它們對長期存在的受監管資產進行了巨額投資，

其中大部分由大型公司提供資金。

伯克希爾沒有擔保的長期債務金額。

不需要我們的信譽：兩家公司都有盈利能力，即使在非常不利的業務條件下，

也能充分滿足其利息要求。

例如，在2010年經濟衰退期間，BNSF的汽車裝載量遠未達到峰值水平，

該公司的利息覆蓋率為6：1。兩家公司均受到嚴格的監管，

兩家公司都將無休止地需要在工廠和設備上進行大量投資。

兩家公司還需要提供有效的，客戶滿意的服務，

以贏得其社區和監管機構的尊重。

作為回報，雙方都必須確保他們將被允許在未來的資本投資中獲得可觀的收益。

早些時候，我解釋了鐵路對我國未來的重要性。

鐵路運輸的美國城際貨運量佔噸間英里數的42％，

而BNSF的運輸量比其他任何鐵路運輸量都多-約佔行業總量的28％。

一點數學運算就可以告訴您，美國BNSF運送的美國城市間總里程數超過11％。

鑑於人口向西方轉移，我們的份額可能會大大增加，

所有這些加起來是巨大的責任。

我們是美國經濟循環系統的重要組成部分，

必須不斷維護和改善23,000英里的軌道以及輔助橋樑，隧道，引擎和汽車。

在執行這項工作時，我們必須預見社會的需求，而不僅僅是對它們作出反應。

為了履行我們的社會義務，我們將定期支出遠遠超過折舊的支出，

到2011年，這筆支出將超過20億美元。

我相信，我們的巨額增量投資將獲得適當的回報。

明智的監管和明智的投資是同一枚硬幣的兩個方面。

在中美航空，我們參與了類似的“社會契約”。

我們期望提供越來越多的款項來滿足客戶未來的需求。

如果我們同時可靠且高效地運營，我們知道我們將獲得這些投資的公平回報。

中美電力公司為美國240萬客戶提供電力，

是愛荷華州，懷俄明州和猶他州的最大供應商，也是其他州的重要供應商。

我們的管道運輸了該國8％的天然氣。

顯然，每天都有數以百萬計的美國人依賴我們。

美國中部公司為其所有者（伯克希爾的權益為89.8％）和客戶均取得了出色的成績。

MidAmerican在2002年購買了Northern Natural Gas管道後不久，

該領域的領先機構對該公司的管道性能進行了最後評估（43分之43）。

在最新發布的報告中，Northern Natural排名第二。

排在首位的是我們的另一條管道克恩河。

在電力業務方面，中美航空擁有可比的記錄。

自從我們於1999年在愛荷華州購買電力以來，愛荷華州的電價一直沒有增加。

在同一時期，該州的另一家主要電力公司將電價提高了70％以上，

現在電價遠高於我們的電價。

在兩個公用事業並排運行的某些大都市地區，

我們客戶的電費遠遠低於鄰居的電費。

有人告訴我，如果位於我們的服務區內，這些城市的房屋價格會更高。

美國中部地區到2011年底將有2909兆瓦的風力發電在運行，

這將超過該國其他受監管的電力公司。

中美航空已投資或承諾進行風力發電的總金額達到了驚人的54億美元。

我們之所以可以進行這種投資，是因為MidAmerican保留了全部收益，

不像其他公用事業公司通常會支付大部分收益。

正如您現在所知道的，

我為BNSF的Matt Rose和David為我們的社會所取得的成就感到自豪中美洲的索科爾和格雷格·阿貝爾。

我也為他們為伯克希爾股東所取得的成就感到自豪和感激。以下是相關數字：

包括伯克希爾獲得的利息（扣除相關所得稅）在2010年為19美元，

在2009年為38美元。

全國婦女聯合會

金融及金融產品

這是我們最小的部門，包括兩家租賃公司，即XTRA（拖車）和CORT（家具），

以及Clayton Homes（該國領先的人造房屋生產商和融資人）。

去年，儘管租金收入非常低，但我們的兩個租賃業務的業績均有所改善。

XTRA將其設備的利用率從2009年的63％提高到2010年的75％，

從而將稅前利潤從2009年的1700萬美元提高到3500萬美元。

隨著時間的流逝，CORT的業務有所增長，並且顯著收緊了其運營。

合併後的稅前收益從2009年的虧損300萬美元增加到2010年的利潤1800萬美元。

在克萊頓，我們生產了23,343套房屋，佔該行業50,046套房屋總數的47％。

與此形成鮮明對比的是1998年的高峰年，當時製造了372,843套房屋。

（那時我們在行業中所佔的份額為8％。）

在任何情況下，去年的銷售額都將非常糟糕，

但是我在2009年報告中提到的融資問題繼續加劇了這一困境。

可閱讀 :

5分鐘了解什麼是融資、融券!

解釋：政府的住房融資政策，通過FHA，房地美和房利美的認可貸款來表示，

它們支持現場建造的住房，並努力抵消製造住房所提供的價格優勢。

其他公司。

因此，我們的經驗應該對準備徹底改革我國的住房貸款做法的各方具有指導意義。

讓我們看一下。克萊頓擁有200,804筆源自其的抵押貸款。

（還購買了一些抵押貸款投資組合。）

在這些合同訂立之初，

我們藉款人的平均FICO得分為648，而47％的得分為640或以下。

您的銀行家會告訴您，具有這樣分數的人通常被認為是可疑的信用。

儘管如此，我們的投資組合在承受壓力的情況下仍然表現良好。

這是過去五年來我們因原始貸款而遭受的損失：

我們的借款人在失業，健康問題，離婚等方面遇到麻煩。

經濟衰退嚴重打擊了他們。

但是他們想待在家裡，通常他們藉入與其收入有關的合理款項。

此外，我們將原始抵押保留在我們自己的帳戶中，

這意味著我們沒有在進行證券化或以其他方式轉售它們。

如果我們愚蠢的貸款，我們將要付出代價。

如果美國各地的購房者表現得像我們的購房者一樣，

那麼美國就不會有這樣的危機。

我們的方法僅僅是獲得有意義的預付款和固定的每月付款，

以達到合理的收入百分比。

這項政策使克萊頓保持了償債能力，並且也將購買者留在了自己的房屋中。

房屋所有權對大多數美國人來說都是有意義的，

尤其是在當今較低的價格和低廉的利率下。

考慮到所有因素，我做出的第三筆最好的投資是購買房屋，

但如果我代替租房並用購買的錢購買股票，我本來可以賺更多的錢。

（兩個最好的投資是結婚戒指。）

用我花了31,500美元買下的房子，

我的家人和我有了52年的美好回憶，以後還會有更多。

但是，如果買家的眼睛大於錢包，

並且如果放貸者（通常受到政府擔保的保護）助長了他的幻想，

那麼房屋可能是一場噩夢。

我們國家的社會目標不應是將家庭放到他們夢想中的房子裡，

而應將他們放到他們負擔得起的房子裡。

投資額

下面我們顯示了年底時市值超過10億美元的普通股投資。

這是我們的實際購買價格，也是我們的稅基；

GAAP的“成本”在某些情況下會有所不同，因為需要進行增記或減記。

在我們的報告收益中，我們僅反映了投資組合公司向我們支付的股息。

去年，我們在這些被投資方未分配收益中所佔的份額超過20億美元。

這些保留收益很重要。

根據我們的經驗，就此而言，也就是過去一個世紀的投資者經驗，

未分配收益要么被市場收益所匹配，要么被市場收益所超越，

儘管這是高度不規則的。

（實際上，這種相關性有時是相反的。

一位投資者在2009年表示：

“這比離婚還糟。我已經失去了一半的淨資產-我仍然有我的妻子。”）

在未來，我們預計我們的市場收益最終將至少等於被投資方保留的收益。

在我們先前對伯克希爾哈撒韋公司正常盈利能力的估計中，

我們進行了與未來投資收益相關的三項調整（但不包括我剛才描述的未分配收益因子的任何內容）。

去年，我們討論了五項​​大型固定收益投資，

這些投資為我們報告的收益做出了可觀的貢獻。

其中之一（我們的瑞士債券）已於2011年初贖回，

另外兩家（我們的高盛和通用電氣優先股）可能會在年底前消失。

通用電氣有權在十月份致電我們的首選服務，並表示有意這樣做。

高盛有權在30天前通知我們優先股，但美聯儲對此表示保留，

不幸的是，這很可能會在不久後給高盛開綠燈。

贖回的所有三家公司都必須向我們支付溢價-總計約14億美元-

但所有贖回均不受歡迎。

發生之後，我們的盈利能力將大大降低。

這是個壞消息。可能有兩個抵銷。

到年底，我們持有380億美元的現金等價物，

這些現金等價物在2010年全年微不足道。

他們將為我們的投資收益增加至少5億美元，甚至更多。

這種貨幣市場收益率上升的可能性不太可能很快實現。

但是，對我們而言，將提高的稅率包括在“正常”收入能力的估計中是適當的。

而且，甚至在更高利率出現之前，

我們就可以幸運地發現有機會使用我們的一些現金ho積獲得可觀的回報。

那一天對我來說還不算太早：

要更新伊索，一位可轉換的女孩在電話簿中的價值為5。

此外，幾乎可以肯定，我們目前所持普通股的股利將會增加。

最大的收益可能來自富國銀行。

在高盛方面，我們的朋友美聯儲在過去兩年中凍結了主要銀行的強弱分紅水平。

富國銀行雖然在整個經濟衰退的最嚴重時期一直保持繁榮發展，

並且目前擁有巨大的財務實力和盈利能力，但因此被迫維持人為的低支出。

（我們不會指責美聯儲：出於各種原因，

在危機及其直接後果期間全面凍結是合理的。）

在某個時候，很可能不久，美聯儲的限制將終止。

然後，富國銀行可以恢復其所有者應得的定量分紅政策。

當時，我們希望從這一證券中獲得的年度股息每年會增加數億美元，

而我們持有的其他公司也可能會增加股息。

1995年，可口可樂完成購買股票後的一年，可口可樂支付了我們8,800萬美元。

自那以來，可口可樂每年都在增加股息。

2011年，我們幾乎可以肯定會從可口可樂獲得3.76億美元，

比去年增加2400萬美元。我希望在十年之內，3.76億美元能翻一番。

到那個時期結束時，

看到我們在可口可樂的年收益中所佔份額超過我們為該投資支付的金額的100％，

我不會感到驚訝。時間是美好企業的朋友。

總的來說，我相信我們的“正常”投資收入至少會等於我們在2010年實現的收入，

儘管我描述的贖回將減少我們在2011年甚至2012年的收入。

去年夏天，樓·辛普森告訴我他希望退休。

自從Lou才74歲（Charlie和我認為只適合伯克希爾的學員的年齡）以來，

他的電話真是令人驚訝。

Lou於1979年加入GEICO，擔任投資經理，

他對這家公司的服務具有不可估量的價值。

在2004年年度報告中，我詳細介紹了他的股票記錄，

並且由於他的表現使我的情況看起來糟透了，所以我省略了更新。

誰需要盧從來沒有做過廣告自己的才華的人。

但我會：簡而言之，婁是最大的投資之一。

我們會想念他的。

四年前，我告訴你，當查理，婁和我不在時，

我們需要增加一個或多個年輕的投資經理來接任。

當時，我們有多個出色的候選人可立即擔任我的CEO職務（就像現在所做的那樣），

但是我們在投資領域沒有備用人。

很容易找到許多近期業績良好的投資經理。

但是，過去的結果雖然很重要，但在判斷預期績效時還是不夠的。

如何取得記錄是至關重要的，

管理者對風險的理解和敏感性也是至關重要的（絕不應該通過beta（太多學者的選擇）來衡量）。

關於風險標準，我們正在尋找具有難以評估技能的人員：

能夠預測以前未曾觀察到的經濟情景的影響的能力。

最後，我們希望有人認為在伯克希爾工作不僅僅是工作。

當查理和我遇到托德·科布斯時，我們知道他符合我們的要求。

與勞一樣，托德將根據其相對於標準普爾的表現獲得薪水加上或有酬金。

我們已經安排了延期和結轉的安排，

以防止因未保留的付款而導致蹺蹺板性能下降。

對沖基金世界目睹了普通合夥人的一些可怕行為，

這些普通合夥人已經獲得了豐厚的回報，

然後，當不良業績發生時，他們就離開了富人，

而有限合夥人則損失了早先的收益。

有時，這些相同的普通合夥人此後迅速啟動了另一個基金，

以便他們可以立即參與未來的利潤而不必克服過去的損失。

向這類管理人員投入資金的投資者應被標記為“小伙伴”，而不是合夥人。

只要我是首席執行官，

我將繼續管理伯克希爾哈撒韋公司持有的大部分債券和股票。

托德最初將管理的資金在1到30億美元之間，他可以每年重新設定這一數額。

他的重點將是股票，但他不僅限於這種投資形式。

（基金顧問喜歡要求使用“多頭空頭”，“宏”，“國際股票”之類的風格框。

在伯克希爾，我們唯一的風格框是“智能”。）

隨著時間的流逝，如果我們發現，我們可能會增加一兩個投資經理。

合適的個人。如果我們這樣做，

我們將可能使每位經理的績效薪酬中的80％取決於他或她自己的投資組合，

而對其他經理而言，則有20％。

我們希望有一個能夠為個人成功帶來豐厚回報的薪酬體系，

但又能促進合作而不是競爭。

當查理和我不再在一起時，我們的投資經理將對整個投資組合負責，

具體方式由首席執行官和首席執行官決定。

董事會。由於優秀的投資者為企業的收購帶來了有益的前景，

因此我們希望就可能的收購智慧向他們徵詢意見，但不要投票。

當然，最後，董事會將進行任何重大收購。

一個腳註：當我們發布關於托德加入我們的新聞稿時，

許多評論員指出他是“鮮為人知”的人，並對我們感到困惑沒有尋求“大牌”。

我想知道他們中有多少人會知道1979年的Lou，

1985年的Ajit或1959年的查理。

我們的目標是找到一個有2年曆史的秘書處，

而不是擁有10年曆史的Seabiscuit。

（哇，這可能不是讓80歲的CEO使用的最明智的比喻。）

衍生品

兩年前，在《 2008年年度報告》中，我告訴過您，

伯克希爾哈撒韋是251個衍生工具合約的簽約方（不包括在我們的子公司（如MidAmerican）中運營所使用的衍生品合同，還有少數在Gen Re剩下的）。

如今，可比較的數字是203，這個數字既反映了我們投資組合的一些新增內容，

又反映了一些合同的平倉或到期。

我個人負責的所有持倉狀況大致分為兩類。

讓我們參與類似保險的活動，在其中我們會因他人希望承擔的風險而獲得保費。

確實，我們在這些衍生產品交易中採用的思維過程與我們在保險業務中使用的思維過程相同。

您還應該了解，簽訂合同後我們會獲得預付款，因此不會產生交易對手風險。

這很重要。我們的第一類衍生產品包括一些於2004-2008年間簽訂的合同，

如果某些高收益指數中的公司存在債券違約，則要求我們付款。

除少數例外，我們承受了5年的風險，每份合約涵蓋100家公司，

這些合約合計為我們收取了34億美元的保費。

當我最初告訴您有關它們的《 2007年年度報告》時，我

說我希望這些合同能夠為我們帶來“承保利潤”，

這意味著我們的損失將少於我們收取的保費。

另外，我說過我們會受益於float的使用。

隨後，眾所周知，我們既遇到了金融恐慌，也遇到了嚴重的經濟衰退。

高收益指數中的許多公司倒閉，這要求我們支付25億美元的損失。

但是，今天，由於大多數高風險合同已經到期，我們的風險敞口很大。

因此，幾乎可以肯定的是，我們將獲得我們原先預期的承保利潤。

此外，在合同期內，我們平均使用了約20億美元的無息流通量。

簡而言之，我們收取了正確的保費，

並在三年前商業形勢轉差時為我們提供了保護。

我們的其他大型衍生產品頭寸（其合同稱為“權益看跌期權”的名稱）涉及我們為希望保護自己免受交易風險的各方所寫的保險。

美國，英國，歐洲和日本的股票價格可能會下跌。

這些合同與各種股票指數掛鉤，

例如美國的S＆P 500和英國的FTSE 100.在2004-2008年期間，

我們為47份合同收取了48億美元的保費，其中大多數合同為期15年。

在這些合同上，只需要終止日期計數的指數價格即可：在此之前無需付款。

作為更新這些合同的第一步，我可以報告說，

在2010年末，由於我們的交易對手，我們解散了八份合同，

所有這些合同都應在2021年至2028年之間到期。

我們最初為這些合同收取了6.47億美元的保費，

而解散要求我們支付4.25億美元。

因此，我們實現了2.22億美元的收益，

並且還獲得了免息和約三年來不受限制地使用這6.47億美元。

2010年的那些交易使我們年底仍有39個股票認沽合約留在我們的賬上。

因此，這些合約在成立之初就獲得了42億美元的保費，

這些合同的未來當然是不確定的。

但這是對它們的一種看法。

如果相關指數的價格在合同到期日與2010年12月31日的價格相同，

並且匯率保持不變，則從2018年至2026年到期的債務我們將欠38億美元。

您可以將這一金額稱為“清算價值”。

但是，在我們的年終資產負債表上，

我們將這些剩餘認股權證的負債記為67億美元。

換句話說，如果有關指數的價格自該日起保持不變，

那麼我們將在未來幾年內獲得29億美元的收益，

這是67億美元的負債數字與38億美元的結算價值之差。

我相信股票價格很可能會上漲，

並且從現在到結算日期，我們的負債將大大下降。

如果是這樣，我們從這一點上的收益將更大。

但這當然不是一件確定的事情。可以肯定的是，

我們將平均餘下的10年使用剩餘的42億美元“流動資金”。

（660億美元的保險費用中沒有包括浮動收益或高收益合約產生的收益。）

由於貨幣是可替代的，因此請考慮將其中一部分資金用於購買BNSF。

正如我之前告訴您的，

我們幾乎所有的衍生品合約都沒有任何後抵押義務-

這降低了我們原本可以收取的保費。

但是，這一事實也使我們在金融危機期間感到自在，

使我們當時可以進行一些有利的購買。

放棄一些額外的衍生品保費被證明是值得的。

關於報告和誤報：重要的數字和不重要的數字

在這封信的前面，我指出了一些數字，

查理和我發現它們對評估伯克希爾公司的價值和衡量其進展非常有用。

在這裡，我們將重點放在一個我們省略的數字上，

但媒體上的許多數字都比其他數字重要：淨收入。

儘管這個數字可能對大多數公司來說很重要，

但在伯克希爾哈撒韋公司幾乎總是毫無意義。

不管我們的業務如何運轉，

查理和我（在法律上可以）使給定期間的淨收入幾乎是我們想要的任何數字。

我們具有這種靈活性，因為已實現投資的已實現收益或虧損已計入淨收益數據，

而已實現投資的已實現收益（在大多數情況下為損失）均被排除在外。

例如，想像一下，伯克希爾在給定年份的未實現收益增加了100億美元，

同時實現了10億美元的已實現損失。

我們的純收入（僅計入虧損）將報告為比我們的營業收入少。

如果我們在上年同期實現了收益，

那麼頭條新聞可能會宣布我們的收益下降了X％，

而實際上我們的業務可能會大大改善。

如果我們真的認為淨收益很重要，

那麼我們可以定期將已實現的收益投入其中，

因為我們擁有大量的可以利用的未實現收益。

不過，請放心，由於交易對我們不久將要報告的淨收入產生影響，

查理和我沒有證券。我們都對使用數字進行“遊戲”感到非常厭惡，

這種做法在1990年代整個美國公司中普遍存在，

並且仍然存在，儘管它的發生頻率比以往更少，而且不像以往那樣公然。

總體而言是有關我們業務開展情況的合理指導。

但是，請忽略我們的淨收入數字。法規要求我們向您報告。

但是，如果您發現記者專注於此，那將比我們的表現更為重要。

已實現和未實現的損益都充分反映在我們賬面價值的計算中。

請注意該指標的變化以及我們的做法營業收入，您將走上正確的軌道。

作為PS，我無法抗拒地指出，報告的淨收入變化多端。

如果我們的權益終止日為2010年6月30日，

則我們將需要在該日向交易對手支付64億美元。

然後，證券價格在下一季度普遍上漲，

此舉使相應的數字在9月30日降至58億美元。

但是，我們在評估這些合同時使用的布萊克-

舒爾斯公式要求我們在此期間將資產負債表的負債從89億美元增加到96億美元，

這一變化在應計稅款的影響下使本季度的淨收入減少了4.55億美元。

查理和我都認為，Black-Scholes在應用於長期期權時會產生極其不合適的價值。

兩年前，我們在這些頁面中提出了一個荒謬的例子。

更切實地，我們通過簽訂股票看跌合約來將錢投入到我們的口中。

通過這樣做，我們隱含地斷言我們的交易對手或其客戶使用的Black-Scholes計算是錯誤的，

儘管如此，我們仍繼續使用該公式來表示我們的財務報表。

布萊克-斯科爾斯是期權估值的公認標準-

幾乎所有領先的商學院都在講授這種期權-如果我們偏離了該準則，

我們將被指控為偽劣會計。

此外，如果這樣做的話，我們將給審計師帶來一個無法解決的問題：

他們的客戶是我們的交易對手，

並且對我們持有的相同合同使用Black-Scholes的價值。

我們的審計師不可能證明兩者的準確性，而我們的價值卻是兩者相距甚遠。

布萊克-斯科爾斯對審計師和監管者的吸引力之一是它能產生準確的數字。

查理和我無法提供其中的一個。

我們認為合同的真實責任遠低於Black-Scholes所計算的責任，

但我們無法提供確切的數字–甚至無法為GEICO，

BNSF或伯克希爾·哈撒韋公司本身提供準確的價值。

我們無法精確地指出一個數字並不能使我們感到厭煩：

我們寧願是對的，也不是完全錯誤的。

約翰·肯尼思·加爾布雷思曾經狡猾地觀察到經濟學家的想法最為經濟：

他們使在研究生院學到的想法終生存在。

大學財務部門的行為通常與此類似。

在整個1970年代和1980年代，幾乎所有人都堅守有效市場理論的堅韌不拔，

不屑一顧地稱其有力的事實駁斥了它的“異常”。

（我總是喜歡這樣的解釋：

“扁平地球協會”可能將飛船繞地球旋轉視為一種煩人但無關緊要的異常現象。）

學者們目前對布萊克-斯科爾斯作為已揭示的真相進行教學的做法需要重新審查。

為此，學者們也傾向於將期權定價放在心上。

您可以成為成功的投資者，而沒有絲毫評估期權的能力。

學生應該學習的是如何評價企業。 這就是投資的全部內容。

生命與債務

賽車運動的基本原理是，首先必須完成。

該法則同樣適用於企業，並指導我們在伯克希爾的一切行動。

毫無疑問，有些人通過使用借來的錢變得非常富有。

但是，這也是使自己變得非常貧窮的一種方式。

當槓桿起作用時，它會放大您的收益。

您的配偶以為自己很虔誠，鄰居也羨慕不已。

但是槓桿會讓人上癮。

一旦從其奇蹟中獲利，很少有人退縮到更保守的做法。

而且，正如我們在三年級（以及一些在2008年重新學習的）中所學到的那樣，

任何正數係列（無論該數字多麼令人印象深刻）都將乘以單零就消失了。

歷史告訴我們，即使非常聰明的人僱用槓桿，

也常常會產生零，槓桿當然也可能對企業造成致命影響。

負債累累的公司通常認為這些債務在到期時可以再融資。

該假設通常是有效的。

但是，有時由於公司特定的問題或全球信貸短缺，

到期日實際上必須通過付款來滿足。

為此，只有現金才能勝任工作，然後藉款人就會知道信用就像氧氣一樣。

當其中任何一個豐富時，它的存在就不會被注意到。

而當其中任何一個丟失時，這一切都可以被注意到。

即使是短暫的信用缺失也可能使一家公司屈服。

事實上，在2008年9月，它在經濟的許多領域通宵消失的危險非常危險地使我們整個國家屈服。

查理和我對任何可能進行的活動都不感興趣對伯克希爾的福祉構成絲毫威脅。

（由於我們的總年齡為167歲，因此重新開始不在我們的清單之列。）

我們永遠都意識到，

您（我們的合作夥伴）在很多情況下將大部分的儲蓄託付給了我們。

此外，重要的慈善事業取決於我們的審慎。

最後，我們的被保險人造成的許多事故傷殘受害者都指望我們提供從現在起幾十年的應付款項。

冒險追求所有這些選民僅需追求一些額外回報點的風險，這是不負責任的。

一點個人經歷可能部分解釋了我們對金融冒險主義的極端厭惡。

我直到35歲時才遇見查理，儘管他在我居住52年的地方100碼內長大，

還參加了奧馬哈市內一所公立高中的畢業典禮，

我的父親，妻子，孩子和兩個孫子從那兒畢業。

但是，查理和我都曾在祖父的雜貨店裡小時候工作，

儘管我們的工作時間相隔了大約五年。

我祖父的名字叫歐內斯特，也許沒有人更恰當地命名。

沒有人為Ernest工作，即使是個股票男孩，也沒有經歷的影響。

在首頁上，您可以讀到Ernest在1939年給他的小兒子弗雷德叔叔的信，

類似的信也給了他的其他四個孩子。

我仍然收到了寄給愛麗絲姨媽的信，我發現了那封信以及1000美元的現金，

當時我是她的遺產執行人，當我在1970年打開她的保險箱時。

歐內斯特從未上過商學院，實際上他從來沒有讀完高額書。

學校-但他知道流動性的重要性是保證生存的條件。

在伯克希爾，我們進一步採用了他的1,000美元解決方案，

並承諾我們將至少持有100億美元現金，

這不包括在受管制的公用事業和鐵路業務中持有的現金。

由於這一承諾，我們通常手頭至少要保留200億美元，

以便我們既能承受前所未有的保險損失（迄今為止最大的損失是來自保險行業最昂貴的災難卡特里娜颶風造成的約30億美元），

並能迅速抓住併購或投資機會，即使在金融動盪時期。

我們將現金主要存放在美國國庫券中，避免其他短期證券收益更高的基點，

這一政策是我們早在2008年9月出現商業票據和貨幣市場基金脆弱性之前就堅持的政策。

我們同意投資作家Ray DeVoe的觀點觀察發現，

“失去更多的錢無法達到收益，而不是達到槍口。”

在伯克希爾，我們不依賴銀行授信額度，也不會訂立可能需要抵押品的合同，

但與我們的流動資產相關的金額很小。

此外，沒有一角現金離開伯克希爾以獲取股息或過去40年的股票回購。

取而代之的是，我們保留了所有收入來鞏固我們的業務，

這項增強現在每月約有10億美元。

因此，在這四個十年中，我們的淨資產從4800萬美元增至1570億美元，

我們的內在價值增長了更多。

沒有其他美國公司會以這種不屈不撓的方式來增強其財務實力。

由於對槓桿的謹慎態度，我們對收益的懲罰很小。

但是，擁有大量的流動性可以使我們睡個好覺。

此外，在偶爾發生經濟混亂的財務狀況中，

我們將有能力在財務和情感上進行進攻，而其他人則為生存而奮鬥。

這使我們在2008年雷曼破產後的25天恐慌中投資了156億美元。

年會

年度會議將於4月30日星期六舉行。

我們家庭辦公室的Carrie Kizer將擔任主持人，

她今年的主題是飛機，火車和汽車。

與往常一樣，這將使NetJets，BNSF和BYD得以炫耀。

一如既往，門將在早上7點在Qwest中心打開，

並在8:30放映一部新的伯克希爾電影。

在9:30，我們將直接進入問答階段，

這段時間（在Qwest展位休息一會兒）將持續到3:30。

短暫休會後，查理和我將在3:45召開年度會議。

如果您決定在當天的提問時間離開，請在查理講話時離開。

（行動要快；他可能會很簡潔。）

當然，退出的最佳理由是購物。

我們將用數十個伯克希爾分公司的產品填充與會議區相鄰的194,300平方英尺的大廳，

以幫助您實現這一目標。

去年，您盡了自己的本分，大多數地區的銷售額都創下了歷史新高。

在9個小時的時間內，我們售出了1,053雙賈斯汀靴子，12,416磅的See糖果，

8,000台Dairy QueenBlizzards®和8,800台Quikut刀（每分鐘16刀）。

但是你可以做得更好。

切記：任何說錢買不到幸福的人都根本不了解在哪裡購物。

GEICO的攤位將有來自全國各地的許多頂級諮詢員，

他們都準備為您提供汽車保險報價。

在大多數情況下，GEICO將能夠為您提供股東折扣（通常為8％）。

我們的51個司法管轄區中有44個司法管轄區允許此特別優惠。

（一個補充點：如果您有資格獲得另一個折扣，

例如給定的某些組，則折扣不會加成。）

請提供您現有保險的詳細信息，並查看我們是否可以為您省錢。

我相信至少有一半的人可以。

一定要訪問Bookworm。

它將攜帶60多本書和DVD，其中包括中文版的《可憐的查理的Almanack》，

這本關於我的伴侶的熱門書籍。

那如果您不會讀中文呢？只需購買副本並隨身攜帶；

它會讓你看起來有都市感和博學。

如果您需要運送書籍，可以在附近提供運送服務。

如果您是大筆消費或僅是呆呆的小鳥，

請在中午至下午5:00之間訪問奧馬哈機場東側的Elliott Aviation。

星期六。在那裡，我們將擁有一支由NetJets飛機組成的機隊，

將使您的脈搏賽車成為現實。坐公共汽車乘私人飛機離開。

此報告隨附的代理材料附件說明瞭如何獲取參加會議和其他活動所需的憑據。

至於飛機，旅館和汽車的預訂，

我們再次簽約美國運通（800-799-6634）為您提供特殊幫助。

負責這些事務的卡羅爾·佩德森每年為我們做得非常出色，我感謝她。

很難找到酒店房間，但與Carol合作，您會得到一個。

航空公司在Berkshire週末常常抬高價格，有時甚至是抬高價格。

如果您來自遙遠的地方，請比較飛往堪薩斯城和奧馬哈的航班費用。

開車大約需要21⁄2小時，可能可以節省很多錢，

尤其是如果您打算在奧馬哈租車時，

在位於道奇和太平洋之間72ndStreet的77英畝土地上的內布拉斯加家具市場，

我們將再次享受“伯克希爾週末”折扣價。

去年，這家商店在年度會議銷售中完成了3330萬美元的業務，

據我所知，這筆交易額超過了任何地方任何地方的一周零售總額。

要獲得伯克希爾折扣，您必須在4月26日（星期二）和5月2日（星期一）（含）之間進行購買，

並出示會議憑據。

這段期間的特惠價格甚至將適用於幾家享有盛譽的製造商的產品，

這些製造商通常對折扣實行嚴格的規定，但就我們股東周末的精神而言，

這些例外給您帶來了例外。我們感謝他們的合作。

NFM的開放時間為上午10點至晚上9點。

週一至週六，以及上午10點至下午6點星期日。

今年星期六，從下午5:30開始到晚上8點，NFM正在邀請您參加野餐。

在Borsheims，我們將再次舉辦兩次僅面向股東的活動。

第一場是4月29日星期五下午6點至9點的雞尾酒會。

第二場主宴會將於5月1日（星期日）上午9點至下午4點舉行。

在星期六，我們將開放至下午6點。週日下午1點左右，

我將帶著微笑和擦皮擦鞋在博爾斯海姆兜售珠寶，

就像我在63年前在彭尼出售男裝襯衫時一樣。

我告訴博爾斯海姆首席執行官蘇珊·雅克，熱門推銷員。

但是我在她的眼中卻感到懷疑，所以請放開心來，

為你的妻子或愛人（大概是同一個人）向我買東西。

讓我看起來不錯。整個週末，我們在Borsheims會有很多人。

因此，為方便起見，從4月25日星期一至5月7日星期六提供股東價格。

在此期間，請出示會議憑據或表明您是伯克希爾·哈撒韋公司股東的經紀聲明，

以證明自己是股東。

週日，在博爾斯海姆郊外的購物中心，

蒙上雙眼的美國國際象棋冠軍帕特里克·沃爾夫將承擔全部責任。

六人一組-睜大眼睛的人。附近的諾曼·貝克，

達拉斯著名的魔術師，將使圍觀者感到困惑。

此外，我們將在周日下午與全球兩位頂級橋樑專家Bob Hamman和SharonOsberg搭檔與我們的股東通力合作.Gorat和Piccolo’s將於5月1日星期日再次專門為伯克希爾股東開放，

兩者的任職期至晚上10點，

Gorat的開放時間是下午1點而短笛在下午4點開放這些餐廳是我的最愛，

而且還是個正在成年的男孩，我將在周日晚上在兩個餐廳用餐。

記住：要在Gorat’s預訂房間，

請在4月1日（但不早於此）和Piccolo致電402-551-3733。

致電402-342-9038。

我們將再次由相同的三位財經記者領導問答期，

向查理和我詢問股東通過電子郵件向他們提交的問題。

這些記者及其電子郵件地址是：

《財富》雜誌的Carol Loomis，可以通過[email protected]發送電子郵件；

CNBC的Becky Quick（[email protected]）和《紐約時報》的Andrew Ross Sorkin（[email protected]）。

從提交的問題中，每位記者都會選擇一打，他或她認為最有趣，最有趣。重要。

記者們告訴我，如果您的問題簡潔明了，

避免在最後一刻發送，使之與伯克希爾相關，

並且在您發送給他們的任何電子郵件中僅包含兩個以上的問題，

則最有可能被選中。

（在您的電子郵件中，如果您選擇了問題，

請讓記者知道您是否希望提及您的名字。）

查理和我都不會得到有關所要問問題的任何線索。

我們知道新聞工作者會選擇一些艱難的人，這就是我們喜歡的方式。

我們將在周六上午8:15，在13個麥克風中的每一個處，

為那些希望自己提問的股東提供一張繪畫。

在會議上，我將新聞記者提出的問題與獲勝股東的問題交替進行。

我們希望至少回答60個問題。

從我們的角度來看，越多越好。

通過這些年度信函和會議討論，我們追求的目標是使您更好地了解自己的業務。

出於充分的理由，我會定期讚揚您的成就。

我們的運營經理。同樣重要的是，

在公司辦公室與我一起工作的20名男女（都在一層，這是我們打算保留的方式！）。

該小組有效地處理了許多SEC和其他監管要求，

提交一份14097頁的聯邦所得稅申報表以及州和國外申報表，

回應無數股東和媒體查詢，獲取年度報告，為該國最大的年度會議做準備，

協調董事會的活動-這份清單不斷他們樂於以令人難以置信的效率處理所有這些業務任務，

使我的生活輕鬆愉快。

他們的工作超出了與伯克希爾公司嚴格相關的活動範圍：

他們與48所大學（從200名申請人中選出）打交道，

這些大學將在本學年將學生送到奧馬哈與我一起一天，

並處理我收到的各種請求，安排我的旅行和甚至讓我吃漢堡包吃午餐。

沒有哪位首席執行官能比這更好。

這個家庭辦公室工作人員對我表示最深切的謝意，也應得到你的感謝。

請於4月30日來到伍德斯托克舉行資本主義活動，並告訴他們。

 

2011年2月26日，沃倫·巴菲特  董事會主席

1. 大部分的投資人不可能成為巴菲特的原因! 尤其在台灣更不可能阿!

2. 總有一天你要花100元才買得起一杯珍珠奶茶，你所不知道的通膨?!

3. 5分鐘讓你了解什麼是股票質借(押)!

4. 毛利率提升不代表獲利變好!

5. 股價好壞公司內部人一定會先知道嗎? 其實你也可以知道! (贈與、信託、洽特定人、鉅額逐筆交易、一般交易)

6. 你是不是也一樣的投資心理呢? (來看自己中了幾個吧!)