整治再融資亂象，證監會終於出手了

新華社北京2月20日新媒體專電（記者吳黎華）廣受詬病的上市公司再融資終於迎來調整。近日，證監會從再融資規模、頻率和定價三方面對現行再融資制度做出了規定，直指上市公司過度融資、頻繁融資和定增套利。業內人士認為，再融資新政旨在遏制資金脫實向虛，今後再融資規模將大幅壓縮，定增套利將成為過去式。

監管新政出台效果「立竿見影」

在運行了十年、亂象頻出之際，上市公司再融資終於迎來了監管新政。2月17日，證監會新聞發言人鄧舸宣布對《上市公司非公開發行股票實施細則》（以下簡稱《實施細則》）部分條文進行了修訂，併發布了《發行監管問答——關於引導規範上市公司融資行為的監管要求》（以下簡稱《監管問答》），對現行再融資制度做出了調整。

上述文件明確，上市公司申請非公開發行股票的，擬發行的股份數量不得超過本次發行前總股本的20%。上市公司申請增發、配股、非公開發行股票的，本次發行董事會決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少於18個月。前次募集資金包括首發、增發、配股、非公開發行股票。但對於發行可轉債、優先股和創業板小額快速融資的，不受此期限限制。另外，上市公司申請再融資時，除金融類企業外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長的交易性金融資產和可供出售的金融資產、借予他人款項、委託理財等財務性投資的情形。

2月18日，證監會進一步表示，本次政策調整后，併購重組發行股份購買資產部分的定價繼續執行《上市公司重大資產重組管理辦法》相關規定。配套融資的定價按照新修訂的《實施細則》執行，即按照發行期首日定價。配套融資規模按現行規定執行，且需符合《監管問答》。配套融資期限間隔等還繼續執行《重組辦法》等相關規則的規定。

這一新政出台的效果幾乎是「立竿見影」，2月17日以來，已經有數家上市公司的再融資計劃受到影響。原擬於2月20日起停牌籌劃定增事項的興業證券發布更正公告稱，鑒於公司不符合修訂后細則中關於兩次再融資間隔時間的相關規定，公司不再籌劃該定增事項，同時將取消股票停牌申請。應流股份則在2月19日晚間公告稱，公司本次重大資產重組募集配套資金的定價需按照新修訂的《實施細則》執行，即按照發行期首日定價。目前，公司正在對本次重大資產重組涉及募集配套資金的部分進行相應調整。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新對《經濟參考報》記者表示，此次再融資新政的目的性比較明確，主要是通過限制一次性融資規模和融資頻率來抑制上市公司過度融資和頻繁融資。他表示，這個政策背後是有多重含義的，目前上市公司再融資動機不純，一些上市公司主要通過再融資購買資產重組報表，臨時性改善業績，而非從做大做強主業的角度來考慮；另外一些上市公司把再融資當成廉價的圈錢工具，用來補充流動資金甚至投向理財。本次新政主要還是鼓勵企業把精力放在主業上，而不是搞資本運作，同時配合IPO的擴容，支持實體經濟發展，打擊垃圾股的炒殼行為。

預期再融資規模或顯著縮水

業內人士預計，考慮到新政對上市公司融資規模和融資頻率的約束，2017年A股市場的再融資規模或出現顯著縮水。

中金公司表示，假設以新規來規範2016年的再融資行為的話，由於發行股份數量限制而減少的募資規模為3446億元，因兩次募資時間間隔規定而下降的募資規模為3267億元，綜合考慮這兩項新規，2016年A股市場以現金為認購方式的定向增發募資規模將顯著下降至4689億元，僅為原融資規模的44%。廣發證券的研究則顯示，2014年以來完成定增的1650家公司中有438家再次發布了新的定增預案，這438家新定增預案中有298家是在前一次定增完成後18個月以內再次發布的（佔比68%）；此外，2014年以來實現IPO的653家公司中也有100家此後實施了定增（佔比16%），這100家定增公司中又有82家是在IPO后18個月之內再次發布了定增預案（佔比82%）。

過去數年中，再融資規模在A股市場的股權融資中一直佔據了大頭。WIND統計數據顯示，2007年至2016年的10年中，A股市場的股權融資總規模為8.36萬億元，其中IPO融資總規模為20033億元，相比之下，增發融資則達到了3386家，合計募集資金高達61711億元，配股則為3414億元。上市公司再融資規模高達6.5萬億之巨，遠遠超出了IPO融資規模。自2006年實行再融資制度以來，再融資在上市公司整體融資方式中的比重就不斷提高，並且於2016年創下再融資與IPO募資之比的新高12.15倍。

如此龐大規模的再融資，並非都投向了實體經濟。鄧舸表示，部分上市公司存在過度融資傾向。有些公司脫離公司主業發展，頻繁融資。有些公司編項目、炒概念，跨界進入新行業，融資規模遠超過實際需要量。有些公司募集資金大量閑置，頻繁變更用途，或者脫實向虛，變相投向理財產品等財務性投資和類金融業務。據統計，2016全年滬深兩市上市公司合計發布了27938條理財公告，一些上市公司購買理財產品的金額甚至超過百億元。在一些個案中，一些上市公司往往在定增融資實施完畢之後就立即動用募集資金大手筆購買理財產品。

效應引導資金投向實業

此次新政對於再融資定價方式的調整也引發業內的關注。修訂后的《實施細則》進一步突出了市場化定價機制的約束作用，取消了將董事會決議公告日、股東大會決議公告日作為上市公司非公開發行股票定價基準日的規定，明確定價基準日只能為本次非公開發行股票發行期的首日。

北京一家券商投行部人士對記者表示，過去上市公司定增價格確定基本上都是選董事會決議公告日，這樣就會產生定增價格和二級市場的差價，這個差價甚至高達30%至40%，這個差價會相應地降低大股東承諾保底的壓力，給參與定增的機構留出足夠的安全墊，也有利於定增發行。數據顯示，2014年以來的2167次定增案例中，有1983次是以董事會決議日為定價基準日，佔比高達91.5%，僅有168次是以發行期首日作為定價基準日，佔比為7.8%。

證監會則表示，此前非公開發行定價機制選擇存在較大套利空間，投資者往往偏重發行價格相比市價的折扣，忽略公司的成長性和內在投資價值。過分關注價差會造成資金流向以短期逐利為目標，不利於資源有效配置和長期資本的形成。限售期滿后，套利資金集中減持，對市場形成較大衝擊，也不利於保護中小投資者合法權益。

華泰證券表示，再融資新規定價方式的調整對市場影響很大，新規明確定價基準日為非公開發行股票發行期的首日，是定增價格市場化的重要一步，給定增三年期制度套利的時代劃上休止符。新政鼓勵內生性增長優質公司，限制制度套利型外延擴張，改善A股供求關係。中信證券則表示，此次再融資制度調整后，現金流良好、有紮實內生性增長的優質上市公司的稀缺性與投資價值在中期角度進一步凸顯。這樣可以引導再融資市場回歸合理，優化資源配置，提升上市公司質量和投資價值，督促更多資金回歸主業，非理性高估值、利益輸送等問題將得到規範，募資用途將更多地用於支持主業與投向實體經濟，進而對資本市場起到正本清源的作用。（完）